Inwestor Wojtek: Nie taki diabeł straszny, czyli jak czytać raporty finansowe

Choć sprawozdania spółek różnią się co do liczby plików czy stron, to w gruncie rzeczy zawierają to samo, a różnice dotyczą raczej detali i części opisowej niż rdzenia, jakim są dane tabelaryczne.

Ci, którzy dopiero zaczynają inwestowanie, nie mają za sobą studiów z zakresu finansów czy doświadczenia z własnego biznesu, gdy zajrzą do pierwszych raportów, z pewnością będą się czuć przytłoczeni liczbą tabel, not i objaśnień. Cóż – raporty nie są pisane przez wprawnych pisarzy, ale przez dział finansowy wspierany przez IR, czyli dział relacji inwestorskich.

„Boże drogi, księgowość jest przerażająco nudna” – stwierdził Herbert Sardela, dyplomowany księgowy z 20-letnim stażem – i raczej nie było to dalekie od prawdy. Ale! Lektura raportów może być mimo wszystko ciekawa, a na pewno użyteczna. Jeśli będziecie już inwestorami długoterminowymi, będziecie wiedzieli, gdzie się zatrzymać i czemu poświęcić chwilę, a które miejsca śmiało przewijać dalej. Zaczniecie też łączyć kropki, bo najważniejsze elementy sprawozdania – bilans, rachunek zysków i strat oraz rachunek przepływów pieniężnych - są ze sobą powiązane, choć powtarzające się w nich pozycje można chyba policzyć na palcach jednej ręki.

Trzy części

- Bilans pokazuje stan posiadania firmy, czyli aktywa oraz źródła jego finansowania, a więc pasywa. Suma bilansowa świadczy o tym, z jak dużym podmiotem mamy do czynienia, a także jaka jest struktura aktywów (w tym ile spółka miała gotówki na dzień bilansowy) oraz pasywów. Kolejny w hierarchii ważności jest rachunek zysków i strat obrazujący rentowność danego podmiotu – tłumaczy mi dr Mirosław Budzicki, strateg w PKO BP.

W bilansie znajdziemy takie pozycje jak kapitał własny, gotówka, zobowiązania (w tym dług wobec banków czy obligatariuszy). W rachunku zysków i strat – wielkość przychodów, rozmaite koszty i zyski.

Trzeci element to rachunek przepływów pieniężnych, który pokazuje nie tylko strukturę obiegu gotówki, ale również stanowi dodatkowe objaśnienie do rachunku zysków i strat. Lata temu usłyszałem, że rachunek przepływów pieniężnych najlepiej obrazuje, czy zyski spółki są zdrowe.

Spora część raportu – bardziej opisowa, mniej tabelaryczna – ma na celu przybliżenie i objaśnienie przez zarząd spółki informacji finansowych. Wiele z nich to raczej nuda, ale ja szukam w nich wyjaśnienia rzucających się w oczy pozycji z rachunku zysków i strat – np. nadzwyczaj dużych pozostałych przychodów operacyjnych czy przychodów finansowych.

- Wyróżniająca się pozycja powinna szczególnie zwrócić uwagę inwestora, stając się podstawą do bardziej skrupulatnych dociekań i poszukiwania odpowiedzi na pytanie, z czego wynika taki stan rzeczy – potwierdza mój tok myślenia Mirosław Budzicki.

W części opisowej znaleźć można (choć nie zawsze) także opis sytuacji makro, danej branży, perspektyw rozwoju lub czynników ryzyka, które mają lub mogą mieć wpływ na działalność spółki. W ostatnich latach standardem są fragmenty o wpływie wojny w Ukrainie.

Porównuj z głową

Ekspert z PKO BP podpowiada, by analizować nie tylko poszczególne pozycje tabel, ale też ich zmiany (dynamikę).

- W ten sposób sprawdzamy, jak wygląda obecna sytuacja finansowa przedsiębiorstwa w porównaniu do poprzednich kwartałów lub lat – podkreśla Mirosław Budzicki.

Poszczególne branże mają swoją specyfikę i z czasem zorientujemy się, czy jest sens porównywać dane za wybrane kwartały do kwartału w poprzednim roku, czy może po prostu do ostatniego kwartału. W bankach ma to sens, bo ich biznes jest dość powtarzalny. W spółkach z sezonowością działalności (np. odzieżowych) sens ma porównywanie rok do roku, a w spółkach budowlanych trzeba raczej patrzeć na nieco dłuższe okresy.

- Nawet duży, kilkudziesięcioprocentowy spadek wcale nie musi oznaczać załamania w branży. Po prostu po okresie letnim i jesiennym, kiedy prace budowlane idą pełną parą, w zimie następuje wstrzymanie wielu projektów. Stąd też mogą występować różnice, które – przy braku odpowiedniego doświadczenia w czytaniu raportów i analizowaniu danych finansowych – będą dosyć kłopotliwe w interpretacji dla początkującego inwestora – mówi Mirosław Budzicki.

Swoją specyfikę mają producenci gier czy biotechy, bo tu przychodów zwykle długo nie ma albo są niewielkie, są za to koszty, a zyski kumulują się w jednym, czasem dość odległym okresie.

- Oceniając rachunek zysków i strat, na początku skupiamy uwagę na przychodach. Jest to jedna z najważniejszych pozycji, która świadczy o skali działalności spółki. Jednocześnie daje nam wgląd w tempo rozwoju biznesu bądź świadczy o jego możliwych problemach związanych ze spadkiem rynkowego popytu na produkty bądź usługi – tłumaczy Mirosław Budzicki.

W dalszej kolejności należy skupić się na kosztach, które odejmowane są od przychodów. Tu dochodzi się do wyniku operacyjnego.

- Chodzi o podstawowe koszty związane bezpośrednio z działalnością spółki, ale też koszty zarządu i administracji. Po ich odjęciu od przychodów możemy się zorientować, czy dany podmiot jest rentowny – dodaje ekspert z PKO BP.

Jego zdaniem jest to szczególnie ważna kwestia, bowiem w sytuacji kiedy firma nie notuje odpowiedniego poziomu rentowności, jej funkcjonowanie w dotychczasowym kształcie staje pod znakiem zapytania. Trwała utrata rentowności to już prosta droga do restrukturyzacji, a w najgorszym przypadku do likwidacji.

- Rentowność jest więc kluczowa z punktu widzenia oceny działalności firmy, ale też jej skutecznego konkurowania na rynku – podkreśla Mirosław Budzicki.

Warto pamiętać, że każda branża ma swoją typową rentowność, dlatego porównywać należy jabłka z jabłkami (np. CCC z LPP), a nie z gruszkami (wysokomarżowa deweloperka vs niskomarżowe budownictwo).

Od wyniku operacyjnego odejmowane są koszty finansowe, na które składać się mogą np. odsetki od zaciągniętych kredytów, czy wyemitowanych papierów dłużnych.

- Po odjęciu kosztów finansowych uzyskujemy wynik brutto, od którego następnie odejmujemy podatki – co w konsekwencji daje nam już wynik netto z prowadzonej działalności – objaśnia Mirosław Budzicki.

Dlaczego cash is king

Ten sam wynik netto znajdziemy na pierwszej pozycji w rachunku przepływów pieniężnych, nazywanym też rachunkiem cash flow.

Nawet niewprawne oko dostrzeże, że składa się on z trzech bloków.

Pierwszy to przepływy z działalności operacyjnej. Rzeczony zysk jest korygowany o pozycje o charakterze niegotówkowym (np. amortyzacja to koszt, ale niegotówkowy, więc korekta jest w górę – „dodaj”) lub gotówkowym (przykład: jeśli zapasy rosną, to gotówka z firmy wypływa – więc korekta jest w dół – „odejmij”).

Wyżej napisałem, że rachunek przepływów pieniężnych to sprawdzian tego, czy zysk jest zdrowy. Można przyjąć, że jest, jeśli rośnie z grubsza w podobnym tempie jak gotówka z działalności operacyjnej.

Drugi blok to przepływy z działalności inwestycyjnej.
Jeśli firma dużo inwestuje, to jest tu sporo na minusie. A jeśli coś sprzedała – np. budynek, zorganizowaną część przedsiębiorstwa itp. – na plusie.

Trzeci blok to przepływy z działalności finansowej, gdzie najczęściej wypełniane pola to zaciągnięte kredyty i pożyczki, rzadziej pojawiają się tam wpływy z emisji akcji czy obligacji.

Jeśli po zsumowaniu przepływów z trzech bloków wynik jest dodatni to znaczy, że firma powiększyła stan gotówki; jeśli ujemny – oznacza, że część gotówki uzyskanej w poprzednich okresach została skonsumowana. Danymi za pojedynczy kwartał nie należy się nadmiernie ekscytować, zwłaszcza jeśli firma dopiero się rozwija (bo wtedy generuje mały lub wręcz żaden cash flow operacyjny, ma duże wydatki inwestycyjne i musi zaciągać dług lub emitować akcje), ale obserwowanie tendencji jest wskazane - bo ostatecznie cash is king.