Długoterminowy wykres złota przypomina hiperbolę, która rozpoczęła ostatnią fazę przyspieszenia przed załamaniem trendu wzrostowego, dlatego ktoś, kto przy obecnych cenach kupuje ten metal, bez względu na fundamentalne argumenty przemawiające za taką decyzją, powinien zdawać sobie sprawę, że dołącza do inwestorów zachęcanych reklamami telewizyjnymi i powtarzanymi od blisko dwóch lat przestrogami analityków przed wybuchem inflacji. 1 września 2010 roku cena uncji złota przekroczyła 1250 USD i do pobicia tegorocznych szczytów zostało zaledwie kilka dolarów, więc rynek wciąż zdecydowanie należy do popytowej strony i gra przeciwko temu trendowi przed pojawieniem się pierwszych oznak słabości mija się z celem.
Czytając
na stronie agencji Bloomberg wypowiedzi zagranicznych analityków szacujących
kilkumiesięczny zakres ceny złota na ok. 1500 USD, można się z tym zgadzać lub
nie, ale jeśli eksperci zaczynają posługiwać się zwrotami w stylu „złoto jest
skazane na wzrosty zarówno warunkach deflacji, jak i inflacji” czy „kruszec to
jedyny prawdziwy pieniądz, który przez dekady udowadniał swoją wartość i przy
obecnej polityce banków centralnych będzie podobnie”, to w głowie każdego
inwestora powinna zapalić się alarmowa lampka. Historia uczy, że slogany, które
są prawdziwe w dowolnym momencie cyklu koniunkturalnego, nienajlepiej sprawdzają
się jako rekomendacje kupna, zwłaszcza, gdy cena danego aktywa rosła w oparciu o
te same hasła od wielu miesięcy.
Zamiast podnosić lament, że kolejna
bańka spekulacyjna jest o krok od pęknięcia, o czym wcale nie jestem do końca
przekonany, chciałbym zwrócić inwestorom uwagę na inny metal szlachetny, którego
cena zachowuje się podobnie jak złoto, lecz jednocześnie ma więcej wspólnego z
realną gospodarką niż z trudnymi do zweryfikowania mitami. Chodzi o srebro.
Przez niektórych może być postrzegane jako „złoto dla ubogich”, ale porównując
wyłącznie wykresy obu metali, można dojść do wniosku, że analiza techniczna w
perspektywie kilkunastu tygodni do kilku miesięcy, przemawia raczej na korzyść
srebra.
Srebro mniej szlachetne, bardziej praktyczne
Pierwsze ślady zastosowania srebra jako środka płatniczego sięgają ok. 700 r. p.n.e., kiedy to w Mezopotamii kupcy ułatwiali sobie nim wymianę towarową. Później w starożytnej Grecji drachma zawierała ok. 1/8 uncji srebra, a w Rzymie denar składał się z 1/7 uncji tego metalu, ale może nie oddalajmy się za bardzo od naszych czasów, aby nie sięgać po argumenty prawdziwe zawsze i wszędzie.
Zasadnicza
różnica między złotem a srebrem polega na strukturze popytu. Z raportu World
Gold Council wynika, że w II kw. 2010 roku popyt na złoto zaledwie w 10,2 proc.
pochodził z przemysłu, w 39 proc. z branży jubilerskiej, a pozostałe ponad 50
proc. wygenerowała branża finansowa i inwestorzy indywidualni szukający
zabezpieczenia przed spadkiem siły nabywczej walut (w II kw. wyraźnie ożywił się
popyt z Europy, głównie za sprawą zawirowań w strefie euro).
W przypadku srebra znakomite właściwości fizyczne i chemiczne (srebro jest najlepszym przewodnikiem ciepła i prądu) sprawiają, że ma ono szerokie zastosowanie w wielu branżach. Niemal każdy komputer, monitor czy telefon komórkowy zawiera drobne elementy ze srebra, metal ten znajdziemy również w bateriach czy filtrach wody. W 2008 roku spośród całkowitego zapotrzebowania na srebro podliczonego na 888 mln uncji, przemysł wygenerował 50,3 proc. popytu, branża jubilerska 17,8 proc., a fotograficzna 11,8 proc. Popyt na srebro zgłoszony przez procentów monet i medali nie przekraczał 7 proc. ogółu, co w połączeniu z popytem zaklasyfikowanym jako „pozostałe źródła”, pozostawia inwestorom finansowym do dyspozycji nie więcej niż kilkanaście procent ogółu zapotrzebowania na srebro.
Tajemnicza krótka sprzedaż
Ted Butler, z firmy Investment Rarities, zaistniał w świecie finansów jako
jeden z najbardziej dociekliwych analityków rynku srebra. Z jego badań wynika,
że ceny srebra przez wiele lat były nienaturalnie zaniżane poprzez utrzymywanie
krótkich pozycji na rynku Comex (na nowojorskiej giełdzie surowcowej) przez
kilka instytucji finansowych. Być może to tylko jedna z teorii spiskowych,
których nie brak także wśród inwestorów zainteresowanych złotem, ale jeśli
przyjrzymy się danym okazuje się, że srebro jest jedynym surowcem, dla którego
wartość krótkich pozycji była większa niż cała światowa produkcja oraz dostępne
zapasy. Jak w przypadku każdego instrumentu finansowego rodzi to ryzyko
wystąpienia zjawiska znanego jako „short squeeze”, czyli gwałtownego ruchu cen w
górę na skutek zamykania krótkich pozycji przez inwestorów finansowych i z
drugiej strony próby zgromadzenia jak największych zapasów, po jak najniższych
cenach, przez producentów.
W ciągu ostatniej dekady kopalnie wydobywały przeciętnie
ok. 650 mln uncji srebra (jedna uncja to ok. 31 gramów), ok. 180 mln uncji
pochodziło z recyclingu, a kolejne ok. 100 mln uncji z innych źródeł. Inwestorzy
kupują rocznie ok. 100-150 mln uncji wartych ok. 2 mld USD. Natomiast Bank
Rozliczeń Międzynarodowych szacuje nominalną wartość pozycji „inne metale
szlachetne” w bilansach banków na 200 mld USD.
Od czerwca do listopada 2008 roku udział amerykańskich banków w ogóle krótkich pozycji na srebrze netto, otwartych przez wszystkich komercyjnych inwestorów, wzrósł z 9 do 99 proc. Co najciekawsze, za tak wielkim zakładem stały tylko dwie instytucje. Zatem w grudniu 2008 roku właściwie wszystkie krótkie pozycje otwarte na rynku srebra skoncentrowane były w rękach dwóch graczy, a stąd do oskarżeń o manipulację cenami droga nie wydaje się zbyt długa.
Wykres Zależność między
krótkimi pozycjami dwóch banków (jako proc. ogółu krótkich pozycji inwestorów
komercyjnych, skala prawa) a ceną srebra (skala lewa, w USD za
uncję) pokazuje, jak skokowo w połowie 2008 roku banki otwierały
pozycje na spadek cen srebra (czerwone słupki obrazują procentowy udział pozycji
owych dwóch banków we wszystkich krótkich pozycjach inwestorów komercyjnych
netto – skala prawa) i jak na tę operację zareagowała rynkowa cena metalu
(wykres liniowy, skala lewa; ceny w USD za uncję). Dźwignia finansowa na nie
podlegającemu większym ograniczeniom rynku OTC (over the counter) umożliwiła
zniekształcenie niewielkiego rynku srebra w takim stopniu, że w pewnym momencie
banki HSBC i JPMorgan posiadały krótkie pozycje odpowiadające 140 proc. rocznej
produkcji srebra.
Hojne rządy
Ted Butler zwraca uwagę na jeszcze jedną anomalię, o której większość drobnych inwestorów nie ma pojęcia – w ciągu minionych 60 lat na konsumpcję trafiło więcej srebra z rządowych zapasów niż z eksploracji nowych złóż. Daje to łącznie od 6 do 10 mld uncji srebra zużytych przez przemysł (ok. 100-150 mln USD rocznie), których zgromadzenie zajęło kilka tysięcy lat... Pod koniec II Wojny Światowej wszystkie dostępne zapasy srebra szacowano na ok. 10 mld uncji (z tego ok. 4 mld kontrolowały Stany Zjednoczone), a świat dopiero zaczynał rozpoznawać nowe zastosowania przewodników. Dziś znane zapasy ocenia się na ok. 0,5 mld uncji, czyli o ok. 95 proc. mniej, a nic nie wskazuje, by popyt w przewidywalnym okresie miał się zmniejszać. Co jeszcze bardziej intrygujące, niedobór srebra, który obecnie ocenia się na ok. 150-200 mln uncji rocznie, utrzymywał się na podobnym poziomie przez ponad pół wieku, pomimo systematycznie rosnącego wydobycia przez kopalnie, które jednak rosło zbyt wolno, by nadążyć za popytem.
Podsumowując, świat prawdopodobnie nie zna
przypadku, aby cena jakiegokolwiek dobra, na które popyt przez wiele lat
przekraczał podaż, nie zareagowała w końcu gwałtownym wzrostem. Ostatnie wybicie
ceny srebra z formacji trójkąta (na wykresie dziennym) powyżej poziomu 18,50 USD
za uncję można uznać, za średnioterminowy sygnał kupna. Pierwszym poziomem
docelowym będą okolice szczytu z marca 2008 roku (ok. 21,4 USD), a sygnałem do
wyjścia z rynku ze stratą powinien być spadek ceny poniżej linii trendu
wzrostowego prowadzonej od dołka z września 2008 roku i lokalnym wsparciem na
poziomie 17,30 USD.
Od strony fundamentalnej, oprócz przedstawionych powyżej argumentów, na korzyść kupujących będzie działać ożywienie koniunktury na świecie (wzrost popytu ze strony przemysłu), ale z drugiej strony także spadek podaży metali przemysłowych na skutek niedoinwestowania i zmniejszenia wydobycia w okresie kryzysu (ok. 80 proc. srebra uzyskuje się jako „produkt uboczny” podczas wydobycia miedzi, cynku, niklu czy ołowiu).
W krótszym niż kilkanaście miesięcy terminie najważniejsze będzie jednak zachowanie banków, posiadających większość otwartych na giełdzie Comex krótkich pozycji. Z ostatnich wypowiedzi Teda Butlera wynika, że JPMorgan, który prawdopodobnie wszedł w posiadanie swoich „shortów” na skutek przejęcia pozycji banku Bear Sterns, obecnie likwiduje je jak szalony. O spodziewanym przez część inwestorów dynamicznym ruchu ceny srebra (choć bez wskazania jego kierunku) świadczy również duża różnica między zmiennością wycenianą w najbliższych seriach opcji na srebro a zrealizowaną zmiennością na rynku kasowym. Ponadto, w ciągu ostatniej dekady druga połowa roku statystycznie przynosiła silniejszy wzrost ceny niż pierwsze sześć miesięcy. Być może srebro wcale nie jest skazane na sukces (np. jeśli recesja uderzy ponownie w USA), ale na pewno temu metalowi szlachetnemu w ciągu najbliższych miesięcy nie grozi marazm.
Łukasz Wróbel
Analityk Open Finance