Lato się skończyło, a rynki są na rozdrożu

Dane makro pokazywały, że co prawda sektor przemysłowy w USA jest bardzo słaby, ale żadnego dramatu w gospodarce nie ma. Indeks ISM dla sektora usług całkiem wyraźnie wzrósł, a w nim rosły też subindeksy nowych zamówień i rynku pracy. Pamiętać trzeba, że około 90. procent firm w USA pracuje właśnie w sektorze usług, który daje blisko 80. procentowy wkład do PKB.

Było słabo, ale szczególnie wyróżniało się to, co wydarzyło się w Japonii 5. sierpnia. Wtedy to indeks Nikkei stracił 12,4. Ta przecena zaraziła też inne rynki akcji. Podstawowym powodem przeceny w Japonii było umocnienie jena. Kurs USD/JPY tego dnia tracił trzy procent (na rynku walutowym to potężna przecena), a w ciągu miesiąca spadł o ponad dwanaście procent. To pogrzebało to proces carry trade, czyli pożyczania w słabiej walucie (jenie) i inwestowanie w innych sektorach (rynek akcji).

Skutki tej japońskiej przeceny widać było na innych rynkach, ale szybko się ona skończyła i indeks S&P 500 wrócił w okolice szczytu wszech czasów. Wypowiedzi Jerome Powella, szefa Fed, podczas kończącego sierpień sympozjum Fed w Jackson Hole, rozpoczęły grę pod dużą (50 pb) obniżkę stóp. Powell tym razem nie bawił się w subtelności i zapowiedział obniżki stóp. Dokładnie brzmiało to tak: “The time has come for policy to adjust". Tyle tylko, że skala obniżki i jej czas pozostawały nieznane.

Rynek wyceniał prawdopodobieństwo obniżki o 50 pb (do poziomu 4,75-5,25%) na blisko 50%, ale ja twierdziłem, że tak się nie stanie. Nie tylko z powodów ekonomicznych, ale i dlatego, żeby Fed nie był oskarżany o pomoc Demokratom przed wyborami. Okazało się, że FOMC poszedł jednak bardzo mocno w kierunku „gołębim” i stopy zostały obniżone o 50 pb.

Ciekawy był wykres kropkowy poglądów ludzi z Fed. Średnio oczekują 4,4% w 2024 roku przy czym połowa oczekuje jednej obniżki, a połowa dwóch. Wszystko będzie teraz zależało od kolejnych danych makro. Indeksy po decyzji spadły, ale już następnego dnia indeks S&P 500 ustanowił nowy rekord. Inwestorzy mieli do wyboru: wiarę we wszechwładny Fed lub obawę o to, że Fed panikuje i wie, że gospodarce USA coś grozi. Tuż po decyzji FOMC mieli mało czasu, przemyśleli i wybrali to pierwsze, a już następnego dnia to drugie. Złe dane z rynku pracy tę tezę obalą. A do następnego posiedzenia będą 2 miesięczne raporty...

W Polsce trzeba wspomnieć o powodzi i o projekcie ustawy budżetowej na 2025 rok. W połowie miesiąca powódź zahamowała odrabianie strat na GPW. Moim zdaniem, jeśli ktoś sprzedawał na GPW akcje z powodu powodzi to robił błąd. Takie wydarzenia (dramatyczne dla dotkniętych nimi ludzi) nigdy na dłużej giełdom nie szkodziły. Nawiasem mówiąc potężną, znaną, wadą wskaźnika jakim jest PKB jest to, że katastrofy tego typu nieco obniżają jego wzrost, ale naprawa i odbudowa zniszczonych obszarów mocno go podnoszą.

Spójrzmy więc na to, co rząd umieścił w ustawie budżetowej. Podniósł prognozę wzrostu PKB z 3,7% prognozowanego w czerwcu do poziomu 3,9% oraz prognozę inflacji (i tu jest duży skok) z 4,1% na 5,0%. Rozumiem powody tych podwyższonych prognoz – im większy wzrost PKB i im wyższa inflacja tym większe przychody można prognozować, a to daje możliwość zwiększania wydatków. To jest bardzo cenne w roku wyborczym. Prognoza inflacji jest według mnie przesadzona, a prognozowany wzrost PKB zbyt duży. Obawiam się, że prognozy dochodów są przeszacowane, więc realny deficyt będzie większy od zakładanego.

Poza tym skutkiem prognozy 5% inflacji było podniesienie płacy minimalnej z planowanego wcześniej poziomu 4.626 złotych na 4.666 złotych. Niby dobrze dla wielu pracujących Polaków, ale konkurencyjność naszej gospodarki spadnie, firmy zaczną przechodzić w szarą strefę i płacić pod stołem. Może się więc okazać, że będzie to coś, co bardziej zaszkodzi niż pomoże społeczeństwu i gospodarce.

Spoza Polski też dochodziły intersujące sygnały. Pojawił się bowiem raport zespołu Mario Draghiego byłego premiera Włoch i byłego szefa Europejskiego Banku Centralnego, w którym zwracał uwagę na to, że Unia Europejska stoi przed "egzystencjalnym wyzwaniem" zwiększenia swojej produktywności. Raport twierdził, że w cyfryzacji i sztucznej inteligencji (AI) Unia stoi daleko za USA i Chinami.

Podobno trzeba znaleźć 800 miliardów euro rocznie po to, żeby zacząć z sukcesem gonić te kraje. Raport stwierdza, że 80% tej kwoty można zdobyć w sektorze prywatnym tylko w tym celu trzeba przeprowadzić zmiany deregulujące przepisy krępujące przedsiębiorców. Raport stwierdza też, że realizowany przez UE plan dekarbonizacji gospodarki jest szansą na rozwój Europy, ale jego nieumiejętna realizacja stwarza ryzyko obniżenia konkurencyjności.

Ja to odczytuję jednoznacznie jako apel do Komisji Europejskiej i Rady Europejskiej organicznie zapędów do nadmiernego opodatkowania emisji CO2. Na przykład zdecydowanie należałoby wstrzymać wprowadzenie systemu ETS 2, zgodnie z którym już w 2027 roku będziemy płacili za emisję w budownictwie i transporcie. Nadmiernie ostre są też ograniczenia emisji aut, co już obecnie prowadzi do dużych problemów gospodarczych wielu państw.

Ja dodałbym jeszcze jedną obserwację. Gonić USA i Chiny trzeba, ale rozsądnie, czyli nie za szybko. Są dwa powiedzenia amerykańskie, które możemy zastosować: a blessing and a curse (błogosławieństwo i przekleństwo/klątwa) oraz blessing in disguise (błogosławieństwo w przebraniu [nieszczęścia]). Pierwsze można zastosować do USA i Chin. Są liderami cyfryzacji i AI, ale to szybko pobawi tam ludzi pracy, co uderzy w społeczeństwo i zwiększy nierówności dochodowo/majątkowe. Drugie dotyczy UE, gdzie opóźnienie w cyfryzacji zwiększa dystans do USA i Chin, ale zmniejsza napięcia społeczne. Trzeba wybrać.

Nie jestem jednak przekonany, że raport znajdzie odbicie w realnej gospodarce. Widziałem wiele raportów (SOR premiera Morawieckiego, czy Polska 2030 ministra Boniego), które pięknie brzmiały i szybko poszły do kosza. Tutaj też tak będzie. Lewica zablokuje deregulację i zmniejszenie tempa dekarbonizacji, a prawica uwspólnotowienie długów w celu dołożenia się do sektora prywatnego. Raport ciekawy, ale konsekwencje znikome.

I na koniec wracamy na rynki finansowe. Ciekawą grafikę prezentuje firma badawcza CFRA. Otóż w ciągu ostatnich 35 lat po pierwszej obniżce stóp w czterech przypadkach na sześć indeks S&P 500 zyskiwał. Średnia to 4,8% przez rok. Jednak w dwóch przypadkach - po bańce dotcomów w 2001 roku i po pęknięciu bańki na rynku nieruchomości w 2007 roku - indeks tracił. Czy to stawia kropkę nad i? Zdecydowanie nie, bo statystyka ostatnio często się nie potwierdza.

I na koniec to, co najbardziej może wpłynąć na zachowanie globalnych rynków finansowych - w tym GPW i złotego, który nadal jest i będzie silną walutą. Analitycy JP Morgan zrobili ciekawe zestawienie. Otóż zgodnie z nim rynek metali przemysłowych i ropy wskazuje na blisko siedemdziesięcioprocentowe prawdopodobieństwo recesji w USA. Podobnie (nieco mniej) sygnalizuje rynek obligacji skarbowych. Jednak rynek akcji sygnalizuje znikome prawdopodobieństwo recesji (poniżej dziesięciu procent). Podobnie widzi to rynek kredytów komercyjnych. Ktoś się bardzo myli.

Na domiar złego właściwie wszyscy analitycy i zarządzający widzą ten sam scenariusz dla rynku akcji: słabo we wrześniu i październiku, a po wyborach hossa. Ostrzegam, że skoro wszyscy tak mówią to tkwiący we mnie kontrarianin mówi, że tak z pewnością nie będzie. A jak będzie? Tu wracamy do tytułu tekstu – rynki są na rozdrożu. Ja w połowie września odpowiedzi nie znam.