70 proc. — o tyle od marcowego dołka do szczytu z początku sierpnia urósł w kategoriach intraday i po korekcie o dywidendy indeks małych i średnich spółek z warszawskiego parkietu sWIG80. Taka skala zwyżek, napędzanych przez szeroko rozumiane branże technologiczną i biomedyczną, nieprędko ma szanse się powtórzyć. Co więcej, można zaryzykować tezę, że ten segment rynku jest u progu cyklicznej bessy. Na pogarszanie się rynkowych perspektyw wskazuje szereg sygnałów.
Jeszcze niespełna trzy miesiące temu, w „PB” z 25 maja 2020 r., zapowiadaliśmy, że warszawską giełdę czeka kilka miesięcy hossy. Inwestorzy powinni spieszyć się z zakupami akcji na przekór sceptycznym nastrojom większości komentatorów — przekonywaliśmy wówczas. Jednak obliczany przez nas wtedy na niespełna 30 proc. potencjał wzrostowy został w większej części wyczerpany, i to nie w pół roku, a ledwie w nieco ponad dwa miesiące. To mocny argument za realizacją zysków. Przyjrzyjmy się zatem po kolei — w dużej części analizowanym już niespełna trzy miesiące temu — wskaźnikom, by odczytać rynkowe perspektywy na najbliższe miesiące.
Siedem lat chudych
Na pierwszy ogień weźmy prostą analizę podstawowych indeksów giełdowych, by następnie przejść do sprawdzenia słuszności płynących z niej wniosków z użyciem bardziej złożonych metod. Niestety, na wyczerpanie się potencjału wzrostowego wskazuje kształt wykresu nie tylko indeksu sWIG80. Mało optymistyczny obraz wyłania się z wykresu grupującego ponad 300 spółek, jednak w największej mierze z uzależnionego od notowań największych emitentów indeksu WIG.
Za sprawą marcowego krachu wskaźnik wybił się dołem z lekko rosnącego kanału (nachylonego pod kątem 4,4 proc. rocznie, czyli tylko niewiele powyżej inflacji), opisującego jego notowania za ostatnie ponad 10 lat. Choć w ostatnich dniach próbował wrócić do środka tej formacji, to próbę tę trudno uznać za przekonującą — ruch nie był silny i nie towarzyszył mu wyraźniejszy wzrost obrotów. W tej sytuacji za scenariusz bazowy na najbliższe miesiące i kwartały należy uznać wahania WIG-u poniżej dolnego ograniczenia kanału, aż do momentu gdy z rynków światowych nadejdzie silny impuls wzrostowy, umożliwiający wskaźnikowi powrót do wewnątrz formacji (a następnie prawdopodobnie zwyżki w kierunku jej górnego ograniczenia).
Na brak potencjału wzrostowego w segmencie małych i średnich spółek — przynajmniej w krótkim i średnim terminie — wskazywać może kształt wykresu indeksu sWIG80 za ostatnie siedem lat. Od 2013 r. wskaźnik poruszał się w tendencji bocznej, co tylko potwierdza, że było to dla warszawskiej giełdy chude siedem lat. Wyprowadzone z marcowego dołka gwałtowne odbicie wyniosło wskaźnik grupujący 80 dość płynnych spółek z okolic dolnego ograniczenia kanału opisującego wykres za ostatnie siedem lat tuż pod górne ograniczenie.
Nawet gdyby założyć, że po siedmiu chudych latach najwyższy czas na wybicie górą z tendencji bocznej, to trudno sobie wyobrazić, by mogło do niego dojść przy tak rozgrzanych nastrojach jak obecnie. Hossa zwykle rodzi się, gdy nastroje są fatalne, a tzw. inwestorzy smart money z pewnością nie będą chcieli odkupywać akcji od drobnych spekulantów na rynku rosnącym tak szybko jak obecny. To wszystko na razie może wydawać się dość luźnymi interpretacjami, które równie dobrze mogą się zupełnie nie sprawdzić, jednak za ich trafnością przemawiają sygnały wskazujące na zbliżanie się cyklicznej bessy.
Koniec cyklu
Skąd przekonanie, że po ledwie pięciu miesiącach silnych zwyżek hossa zmierza do końca? Wbrew temu, co mogłoby się wydawać na pierwszy rzut oka, obecny rynek byka w segmencie małych i średnich spółek jest dużo bardziej zaawansowany. Jeśli pominąć krótkotrwałe wahnięcie związane z czynnikiem jednorazowym, jakim był wybuch pandemii COVID-19, to hossa — licząc od dołka z grudnia 2018 r. — weszła w 18. miesiąc. Od szczytu poprzedniego rynku byka z kwietnia 2017 r. mija 40 miesięcy, a dokładnie tyle trwa podstawowy cykl koniunkturalny, który znajduje odzwierciedlenie w zachowaniu sWIG80 (szerzej o tym cyklu pisaliśmy w „PB” z 25 maja 2020 r.).
To prawda, że po siedmiu latach tkwienia indeksu sWIG80 w tendencji bocznej trudno sobie wyobrazić wejście segmentu w równie ciężką bessę jak ta z lat 2017-18. Jednak wciąż to nadejście cyklicznego rynku byka należy uznać za scenariusz bazowy. Kolejny wykres, któremu się przyjrzymy, wyraźnie pokazuje, że przeciętne wyceny małych i średnich spółek — choć wciąż niepokazujące przewartościowania — doszły do oporu, który z marszu trudno będzie im przełamać.
Jest nim górne ograniczenie kanału opisującego ostatnie cztery lata notowań. Dopiero przełamanie tego oporu pozwoli na zwyżki w kierunku linii poprowadzonej po szczytach z lat 2010-17. Dopóki do tego nie dojdzie, za scenariusz bazowy będzie należało uznawać to, że szczyt na rynku małych i średnich spółek jest właśnie formowany. Dodajmy na marginesie, że kolejna analiza (chodzi o wykres relacji skorygowanego o dywidendy sWIG80 do WIG-u) wskazuje na wyczerpanie się potencjału umocnienia małych spółek na tle dużych. Od dołka z końca 2018 r. do ostatniego szczytu relacja ta zwyżkowała o trzy czwarte, a to sugerowałoby, że większe spółki mają szansę dać pewne schronienie na czas oczekiwanej przez nas cyklicznej bessy.
Uważny czytelnik „PB” mógłby zapytać, czy tak zarysowane perspektywy nie kłócą się z pozytywnym scenariuszem, jaki dla koniunktury na globalnych rynkach nakreśliliśmy w lipcowej analizie „Nie jest za późno, by kupować pod hossę”. Ta sprzeczność jest jednak pozorna, a to ze względu na różnice w horyzoncie obu analiz.
Zmiana lokomotyw
Widoczna na horyzoncie cykliczna bessa w segmencie małych i średnich spółek, której możliwy przebieg staramy się właśnie nakreślić, mogłaby wręcz być dobrym wstępem do wieloletniego okresu dobrej koniunktury na globalnych rynkach. Wszak podwaliny pod strukturalną hossę powinien położyć etap akumulacji aktywów w silnych rękach, a tego raczej jeszcze nie zobaczyliśmy (wręcz przeciwnie — w ostatnich miesiącach zwyżki napędzał napływ drobnych inwestorów na rynek).
Dodatkowo, coraz bardziej oczywiste wydaje się, że nowej fali hossy pociągnąć nie zdołają motory obecnych zwyżek. Wydaje się, że w skali globu takiego potencjału nie mają giganci, jak Apple, ze stopą zwrotu za ostatnie 10 lat przekraczającą 1000 proc., czy Tesla, która po 10-krotnym skoku notowań od dołka sprzed nieco ponad roku wyrosła na największego pod względem kapitalizacji producenta samochodów na świecie.
Analogicznie, indeksów giełdy w Warszawie do nowej wielkiej hossy raczej nie pociągnie CD Projekt, ze stopą zwrotu za ostatnie 10 lat sięgającą… 20 tys. proc. Wniosek? Do wygenerowania nowego impulsu wzrostowego potrzebne jest przejęcie pałeczki rynkowych lokomotyw od branży technologicznej przez reprezentantów tzw. starej gospodarki. Taka zmiana miałaby logiczne uzasadnienie. Skutkiem pandemii COVID-19 jest potrzeba inwestycji w najnowsze technologie (przykłady to technologie umożliwiające pracę zdalną, prace nad szczepionką czy związane ze stymulacją fiskalną inwestycje w szeroko pojęte odnawialne źródła energii).
Jednak po ustaniu pandemii paląca stanie się raczej odbudowa tradycyjnej gospodarki. Przyjmując wysoki poziom ogólności — jeśli wielu jej reprezentantów nie przetrwa kryzysu, powinno to oznaczać spadek podaży usług produktów w tych branżach poniżej długoterminowych potrzeb. Jednocześnie wybory prezydenckie w USA wprowadzają poważny czynnik ryzyka dla spółek technologicznych i biomedycznych. Na ich faworyta wyrasta demokrata Joe Biden, który zapewne dążyłby do zaostrzenia regulacji i cofnięcia części wprowadzonych przez administrację Donalda Trumpa obniżek podatków.
Dyskontowanie zmiany w Białym Domu dopiero się zaczęło, a przemeblowanie w polityce gospodarczej USA, obok przewartościowania spółek technologicznych i prawdopodobnej w dalszym horyzoncie potrzeby inwestycji w tradycyjnych sektorach gospodarki, powinno umożliwić wyłonienie nowych lokomotyw. To na nich spocznie nadzieja, że w kolejnych latach globalne — w tym polski — rynki akcji wejdą w nową hossę.