Inwestorzy walutowi dobrze wpisali się w przedwyborczą gorączkę. W ciągu niewiele ponad pięciu dni złoty umocnił się o 2,3 proc. wobec czeskiej korony i 2,2 proc. wobec euro. Zmiana jest dość duża jak na tak krótki okres. Co najciekawsze – złoty praktycznie odrobił straty powstałe po zaskakująco głębokim cięciu stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej (organ NBP) na początku września. Jednocześnie był w minionych dniach jedną z najbardziej umacniających się walut na świecie.
Co wywołało tę zmianę? Uczestniczyłem w czwartek w seminarium makroekonomicznym, w którym brało udział kilku przedstawicieli instytucji finansowych. Nie brakowało głosów z rynku wskazujących, że inwestorzy ewidentnie zwiększają zakłady na zmianę władzy w Polsce. Jeszcze na początku października dominowało przekonanie, że koalicja PiS i części Konfederacji jest scenariuszem bazowym. Dziś umocnienie w sondażach Trzeciej Drogi i Lewicy zwiększa szansę, że większość w Sejmie uzyska opozycja. Mogłoby to mieć potencjalnie wpływ na kurs waluty co najmniej dwoma kanałami. Przede wszystkim znacząco wzrośnie prawdopodobieństwo szybkiego porozumienia się z Komisją Europejską w sprawie wypłat pieniędzy przeznaczonych na Krajowy Plan Odbudowy oraz zmniejszy się ryzyko zablokowania funduszy z tradycyjnego budżetu UE. To miałoby przełożenie na wyższy wzrost gospodarczy i większy popyt na złotego. Ponadto część obserwatorów jest przekonana, że zmiana władzy będzie oznaczać ostrzejszą politykę pieniężną, czyli mniejsze tempo cięcia stóp procentowych. Ten drugi efekt może wynikać zarówno z upolitycznienia Rady Polityki Pieniężnej, jak też z planowanej przez opozycję dużej ekspansji fiskalnej (silna obniżka podatku PIT).
W umocnieniu złotego można jednak dopatrzeć się też innej przyczyny – zmiany zakładów na tempo obniżek stóp procentowych. Na początku października inwestorzy obstawiali, że stopy NBP spadną o 0,5 pkt proc. na posiedzeniu Rady Polityki Pieniężnej w tym miesiącu oraz kolejne 0,75 pkt proc. w ciągu kolejnych trzech miesięcy. Przyjmowano, że bank centralny po zaskakująco głębokiej obniżce stóp we wrześniu będzie kontynuował ekspresowe tempo łagodzenia polityki pieniężnej. Tymczasem październikowa obniżka była mniejsza od oczekiwań, a zakłady na cięcia w kolejnych miesiącach też zostały nieco zredukowane. Do tego dołożyła się sytuacja w Czechach, gdzie szybszy od oczekiwań spadek inflacji wywołał przekonanie, że tamtejszy bank centralny wkrótce zacznie obniżki stóp. Z tego powodu uwaga inwestorów mogła przesunąć się w stronę złotego. Na to wszystko mogły się nałożyć działania rządu, który poprzez Bank Gospodarstwa Krajowego ma możliwość krótkookresowego wpływania na kurs waluty poprzez wpływ na cenę krótkookresowych transakcji swapów walutowych. Inwestorzy mogli uznać, że rząd i bank centralny w Polsce nie chcą widzieć słabszej waluty i są gotowi dostosować politykę do celu utrzymania stabilnych notowań złotego.
Która narracja jest bliższa prawdy? Pierwszej sprzyja fakt, że największa fala umocnienia złotego zaczęła się dwa dni po październikowej decyzji Rady Polityki Pieniężnej, a zatem nie była wywołana bezpośrednio przez nią – stopy procentowe na rynku (np. kontrakty terminowe) dostosowały się do tej decyzji znacznie szybciej niż kurs waluty. Drugiej narracji może sprzyjać fakt, że zmiany sondażowe nie są marginalne i nie na tyle silne, by wywołać fundamentalne przewartościowania oczekiwań dotyczących wyniku wyborów. Wynik wisi na ostrzu noża, prawdopodobieństwo zmiany władzy można określić mniej więcej na 50/50.