Pod koniec lutego, jeszcze zanim Włochy ogłosiły zamknięcie Lombardii, a wobec widma pandemii Fed zdecydował się na interwencyjne cięcie stóp procentowych, rynek już uwzględniał w cenach ich gwałtowne obniżki. Po pierwszym tygodniu marca oczekiwana przez inwestorów ich wysokość spadła prawie do zera, choć taka decyzja zapadła dopiero na posiedzeniu 15 marca.
Teraz z rynku nadchodzą sygnały, że łagodzenie polityki monetarnej za oceanem przekroczy kolejną barierę. Po raz pierwszy w historii koszt pieniądza w USA zejdzie poniżej zera, wskazują notowania kontraktów na główną stopę procentową w 12-miesięcznym horyzoncie. Swój pierwszy eksperyment z praktycznie zerowymi stopami Fed zakończył 4,5 roku temu, a do ich cięcia poniżej zera decydenci podchodzą sceptycznie.
Ile korzyści, tyle szkód
Jednak ujemny koszt pieniądza w wielu gospodarkach jest rzeczywistością. Jako pierwszy z głównych banków centralnych po to rozwiązanie sięgnął w 2014 r. EBC, próbując ożywić kulejący wzrost. Już w 2016 r., kiedy dołączył do niego Bank Japonii, ujemne stopy obowiązywały w gospodarkach zamieszkałych przez 500 mln ludzi i odpowiadających za jedną czwartą globalnego produktu. Jednak w ostatnich miesiącach sceptycznych głosów wobec tego rozwiązania nie brakowało wśród decydentów. Na głębsze zejście z kosztem pieniądza poniżej zera nie zdecydował się EBC, a z polityką ujemnych stóp jako pierwszy na świecie zerwał bank Szwecji.
Co takiego zniechęca władze monetarne do korzystania z takiego rozwiązania? Zgodnie z teorią ujemne stopy banku centralnego powinny wesprzeć notowania emitowanych przez przedsiębiorstwa akcji i obligacji. Umożliwiłyby im w ten sposób dostęp do tańszego finansowania, zapewniając gospodarce wsparcie niezbędne do przezwyciężenia kryzysu. Jednak potencjalnym korzyściom towarzyszą obawy, że ujemny koszt pieniądza zaszkodzi bankom i zaburzy funkcjonowanie rynku pieniężnego. Jeśli banki komercyjne będą zmuszone płacić Rezerwie Federalnej za lokowanie swoich depozytów, może to zmniejszyć ich zyski i wręcz obniżyć ich skłonność do udzielania kredytów. Tymczasem ujemne stawki na rynku pieniężnym zmusiłyby wiele podmiotów do opuszczenia ich i szukania dodatnich stóp zwrotu na innych rynkach. To sprawia, że w pewnym momencie ujemny koszt pieniądza przestałby wspierać gospodarkę, a zacząłby jej szkodzić, ocenia wielu ekonomistów.
Ostrożny optymizm
Zdaniem banku JPMorgan mimo nadchodzących z rynku terminowego sygnałów cięcie stóp Fedu poniżej zera to wciąż mało prawdopodobny scenariusz. Jeśli Fed na nie się zdecyduje, to korzyści przewyższą koszty, jednak pod warunkiem, że ujemny koszt pieniądza nie będzie wysoki i nie utrzyma się długo.
„Lekko ujemne stopy, rzędu minus 10 pkt baz., utrzymywane przez rok albo dwa byłyby w obecnej sytuacji korzystne dla gospodarki” — oceniają w nocie do klientów stratedzy amerykańskiego banku.
Do takich wniosków skłaniają ich wyniki eksperymentu w strefie euro. Odnotowano tam poprawę w dostępie do kredytu i kosztach finansowania, czemu jednak towarzyszył spadek aktywów funduszy rynku pieniężnego i zmniejszenie aktywności na rynku międzybankowym. Korzyścią z nieznacznie ujemnych stóp byłyby związane z nimi przepływy kapitału z rynku pieniężnego na rynki obligacji, zwłaszcza najsolidniejszych korporacji i hipotecznych. Jednocześnie poprawiłyby się warunki finansowania banków będących w gorszej sytuacji finansowej, oceniają specjaliści JPMorgana. Również zdaniem Konrada Białasa, głównego ekonomisty TMS Brokers, ujemne stopy są mało prawdopodobnym rozwiązaniem.
— Wątpię, by Fed na to się zdecydował, bo oznaczałoby to zbyt duże napięcia dla sektora finansowego — ocenia specjalista.
Inwestorzy by skorzystali
W przypadku gdyby tak się jednak stało, skorzystałyby rynki aktywów ryzykownych, a głównym poszkodowanym byłby dolar, przewiduje Konrad Białas. Wszystko dlatego, że świeży kapitał płynący na rynki bezpiecznych obligacji rządowych otrzymałby silny bodziec, by kierować się w stronę rynków akcji i obligacji korporacyjnych.
— Rentowności obligacji amerykańskiego skarbu byłyby utrzymywane tak nisko, że skutecznie zniechęcałoby to do inwestowania w nie — ocenia specjalista.
Jego zdaniem jeszcze w pierwszej reakcji rynki akcji mogłyby stracić, bo ewentualne wprowadzenie ujemnych stóp musiałoby się wiązać z dalszym pogarszaniem się perspektyw gospodarczych. Jednak dość szybko powinny zacząć korzystać na wyższej płynności i dyskontowaniu pozytywnych skutków, jakie dla koniunktury oznaczałoby łagodzenie polityki Fedu. Zdaniem specjalisty kolejnym beneficjentem powinny być też obligacje korporacyjne.
Zarówno ich wyceny, jak i wyceny akcji mocno ucierpiały w czasie krachu związanego z rozejściem się epidemii COVID-19 na świat. Jednak schodzenie rentowności coraz większej ilości obligacji skarbowych poniżej zera i perspektywa ożywienia musiałyby się przełożyć na wzrost zainteresowania aktywami korzystającymi na wzroście gospodarczym. Na rynkach obligacji skarbowych doszłoby do dalszego spłaszczenia krzywej rentowności. Oznaczałoby to spadek do zera potencjału zysków z papierów o krótszych rentownościach, przy pewnym polu do umocnienia papierów o najdłuższych zapadalnościach. Tymczasem głównym przegranym w takim scenariuszu okazałby się zapewne dolar. Zdaniem Konrada Białasa reakcja ta jednak nie byłaby automatyczna.
— Z jednej strony wprowadzenie ujemnych stóp zniechęcałoby inwestorów do lokowania w amerykańskiej walucie. Jednak z drugiej taki ruch Fedu byłby potwierdzeniem dalszego pogarszania się perspektyw globalnej gospodarki, co mogłoby wesprzeć dolara jako bezpieczne schronienie. Ostatecznie obniżenie stóp poniżej zera powinno osłabić dolara, jednak w krótkim terminie należałoby się spodziewać wyraźnych wahań jego notowań — przewiduje Konrad Białas.