Zyski w dół, akcje w górę

Krzysztof Kolany
opublikowano: 13-01-2020, 22:00

Nowojorskie indeksy prawie co dzień biją rekord wszech czasów. A tymczasem analitycy zapowiadają kolejny kwartał spadku zysków giełdowych spółek. Dopiero nadchodzące kwartały mają przynieść poprawę

Już we wtorek 14 lutego amerykańskie spółki rozpoczynają sezon publikacji wyników finansowych — tym razem za ostatnie trzy miesiące 2019 r. Od kilku kwartałów tradycją jest, że jako pierwsze raportują największe banki. Jeszcze przed rozpoczęciem wtorkowej sesji w Nowym Jorku na rynek trafią wyniki kwartale Citigroup, JP Morgan Chase i Wells Fargo.

Dzień później poznamy rezultaty m.in. Bank of America, Goldman Sachsa czy US Bacorp. Patrząc na zachowanie amerykańskich indeksów, mogłoby się zdawać, że inwestorzy oczekują znakomitych rezultatów. Amerykańskie akcje nominalnie nigdy nie były droższe. S&P500, Dow Jones i Nasdaq Composite prawie co dzień ustanawiają historyczne maksima i notowane są o 25-30 proc. wyżej niż rok temu.

Wynikowa recesja

Pierwsze wrażenie może być jednak mylące. Według prognoz analityków zebranych przez FactSet zysk przypadający na indeks S&P500 (czyli EPS) w IV kw. 2019 r. był o 4,7 proc. niższy niż rok wcześniej. Nawet jeśli weźmiemy poprawkę na zwyczajową ostrożność ekspertów z Wall Street (którzy regularnie obniżają szacunkikorporacyjnych zysków tuż przed startem sezonu wynikowego), to EPS dla indeksu S&P500 prawdopodobnie i tak będzie niższy niż przed rokiem.

Jeśli szacunki analityków się potwierdzą, będzie to czwarty z rzędu kwartał ujemnej rocznej dynamiki EPS przypadającego na S&P500. Z tak długą „wynikową recesją” w Ameryce po raz ostatni mieliśmy do czynienia w latach 2015-16, gdy potężna przecena ropy naftowej zdemolowała wyniki w sektorze energetycznym. Także ubiegłoroczna słabość zysków jest w większym stopniu podyktowana zdarzeniami jednorazowymi niż jakąś słabością amerykańskiej gospodarki.

Po pierwsze, zyski za rok 2018 (czyli punkt odniesienia dla raportów za 2019) zostały podbite przez znaczącą obniżkę stawki podatku CIT (z 35 do 21 proc.). Było to zdarzenie jednorazowe, nie do powtórzenia rok później.

Po drugie, wiele spółek z USA narzeka na mocnego dolara, który pogarszał wyniki osiągane przez eksporterów, czyli przez globalne korporacje sprzedające swoje produkty na całym świecie — a takich w składzie indeksu S&P500 nie brakuje. Ponadto ostatni kwartał obfitował w zdarzenia nadzwyczajne, które najprawdopodobniej istotnie obniżyły zyski kilku wielkich korporacji. W przypadku General Motors czy Forda był to jesienny strajk generalny, który doprowadził do wstrzymania produkcji.

Natomiast za Boeingiem wciąż ciągnie się katastrofalne (dosłownie i w przenośni) pasmo błędów i niedoróbek przy projektowaniu modelu 737-MAX. Bardzo słabych wyników oczekuje się po branży naftowej (spadku zysku na akcję aż o 37 proc.), surowcowej (-10 proc. r/r), przemysłowej (-8,5 proc.) oraz dóbr konsumpcyjnych pierwszej potrzeby (-13,5 proc.).

Nadzieje na lepszy rok

Dlaczego więc w ostatnich miesiącach amerykańskie akcje rosły jak na drożdżach? Ano dlatego, że rynek oczekuje znaczącej poprawy wyników w bieżącym roku. O ile jeszcze pierwszy kwartał raczej nie będzie rewelacyjny, to w kolejnych miesiącach wyniki spółek znów mają cieszyć oko inwestora.

W drugim kwartale dynamika EPS dla indeksu S&P500ma wzrosnąć do 6,4 proc. r/r, w trzecim do 9,4 proc., a w czwartym do przeszło 14 proc. Dzięki temu w całym 2020 roku indeks S&P500 ma „zarobić” 177,64 USD (EPS) — wynika z prognoz analityków zebranych przez firmę FactSet. Taki rezultat oznaczałby poprawę o prawie 10 proc. względem rezultatów z poprzednich dwóch lat. I to właśnie ten „wynikowy optymizm” w połączeniu z pół biliona dolarów wpompowanych w system finansowy przez Rezerwę Federalną wyniosły S&P500 na nowe szczyty.

Drogo jak w Nowym Jorku

Na Wall Street od dawna jest drogo i nadal będzie drogo, nawet jeśli amerykańskie spółki sprostają oczekiwaniom analityków. Wyceny bazujące na wynikach za poprzednie 12 miesięcy jeżą włos na głowie. S&P500 jest wyceniany na 24,5-krotność zaraportowanych zysków za ostatnie cztery kwartały. Wskaźnik ten rzadko kiedy osiągał wyższe wartości.

Pomijając epizod z roku 2009 (gdy za sprawą gigantycznych strat banków podczas kryzysu finansowego wskaźnik C/Z na bazie historycznych wyników na jakiś czas utracił rację bytu) drożej było tylko podczas bańki internetowej oraz w styczniu 2018 r. Nawet jeśli odniesiemy bieżącą wartość S&P500 do oczekiwanych zysków spółek na 2020 r., to nadal nie jest tanio. Jeśli indeks rzeczywiście zarobi owe 177 USD, to jego C/Z na bazie oczekiwanych zysków obecnie kształtuje się na poziomie 18,4 — a więc znacznie powyżej średniej za ostatnie 10 lat wynoszącej 14,9. To wartość, którą trudno uznać za niską. Zatem amerykańskie akcje nijak nie mogą uchodzić teraz za „atrakcyjnie wyceniane”. Taki stan przewartościowania amerykańskiego rynku trwa już od czterech lat. Mimo to drogie akcje ku zdumieniu giełdowych niedźwiedzi stają się coraz droższe. I powoli dochodzimy do sytuacji, gdy już mało kto zważa na wyceny.

Liczy się tylko to, że drogie akcje stają się coraz droższe, przynosząc sowite zyski kapitałowe inwestorom. „Nie ma żadnej alternatywy” — mówią na Wall Street. A przynajmniej nie w sytuacji, gdy rentowności amerykańskich obligacji utrzymują się w pobliżu 2 proc., rynki surowcowe — i wraz z nimi akcje rynków wschodzących — radzą sobie słabo, a dolar pozostaje mocny.

© ℗
Rozpowszechnianie niniejszego artykułu możliwe jest tylko i wyłącznie zgodnie z postanowieniami „Regulaminu korzystania z artykułów prasowych” i po wcześniejszym uiszczeniu należności, zgodnie z cennikiem.

Podpis: Krzysztof Kolany

Polecane

Inspiracje Pulsu Biznesu