Waluty, indeksy, obligacje, surowce. Zaczynamy tydzień od zwięzłego podsumowania zmian cen aktywów finansowych na świecie. Miniony tydzień przyniósł zaskakujące połączenie wzrostu rynkowych stóp procentowych i wyższego apetytu na ryzyko. Jak to wyjaśnić?
W piątkowym podsumowaniu danych makroekonomicznych ze świata pisaliśmy, że sytuacja podażowa w światowej gospodarcze – czyli zdolności wytwórcze – stopniowo się poprawia dzięki rosnącej dostępności surowców i komponentów oraz ze względu na spadek cen gazu. Sytuacja na rynkach finansowych idealnie pasuje do tego obrazu. Obserwujemy wzrost apetytu na ryzyko, w tym zwiększenie optymizmu wokół wrażliwych na zaburzenia energetyczne walut Europy Środkowej. Odbywa się to w warunkach wzrostu rynkowych stóp procentowych w Europie i Stanach Zjednoczonych. Taka kombinacja – wyższy apetyt na ryzyko przy wyższej cenie pieniądza – wskazuje na to, że rynek wycenia trwale wyższy wzrost gospodarczy, a wraz z tym wyższe realne stopy procentowe. Choć ostatnie zmiany można też interpretować inaczej. Rynek pozwoli przyzwyczają się do wyższych stóp nominalnych, bo widzi, że nie wywołują one ani spadku inflacji ani recesji. To może być jednak niebezpieczny optymizm.
W tablicy podsumowującej zmiany cen na rynkach finansowych na świecie warto w pierwszym kroku zwrócić uwagę na dwie pozycje. Po pierwsze, spadek cen gazu w Europie. Ceny spadają kolejny tydzień z rzędu, mimo że analitycy systematycznie wieszczą, że ten trend powinien się już zatrzymać lub odwrócić. Po drugie, wzrost rentowności obligacji w Niemczech (strefie euro) i Czechach. Są to dwa kraje z grupy najmocniej narażonych na ryzyka wstrząsów energetycznych, z powodu wysokiego uzależnienia od rosyjskiego gazu w przeszłości. I jednocześnie dwa kraje, w których wzrost cen energii przekłada się bardziej na spadek realnych płac niż gdzie indziej, powodując recesję. Więc złagodzenie wstrząsu energetycznego poprawia perspektywy rozwojowe tych krajów i może prowadzić do wyższych oczekiwań dotyczących stóp procentowych.
Kolejne zjawisko warte uwagi to relatywna siła walut Europy Środkowej – forinta, złotego i korony. Kolejny tydzień z rzędu te waluty zachowują się lepiej niż waluty innych rynków wschodzących i lepiej niż euro, frank, czy funt. Można to traktować jako kolejne potwierdzenie, że zmiany podażowe i rosnąca dostępność gazu stanowią ważny czynnik determinujący nastroje na rynkach finansowych i wśród przedsiębiorstw (o czym pisaliśmy w piątek). Europa Środkowa była wyjątkowo mocno dotknięta wstrząsem energetycznym, szczególnie w okresie, gdy wstrząs ten nakładał się na wzrost ceny dolara. Wzrost cen energii mocno obniżył płace realne w regionie, ale też (co może ważniejsze dla inwestorów) zachwiał stabilnością budżetową. Dlatego dziś ustępowanie wysokich cen energii tak pozytywnie wpływa na postrzeganie Europy Środkowej.
Waluty
Minione dni przyniosły zatrzymanie ostatniej fali umocnienia dolara. Zloty umocnił się wobec amerykańskiej waluty o 1,1 proc., czeska korona o 1,5 proc., euro o 0,8 proc. (dane na wykresie podawane są nie w procentach, ale w odchyleniach standardowych – czyli zmiana procentowa jest dodatkowo skorygowana o zmienność, a więc podzielona przez odchylenie standardowe). W najbliższych dniach zobaczymy, czy fala mocnego dolara z lutego całkowicie opada, czy też obecnie mamy do czynienia z jakąś korektą. Generalnie jastrzębie nastawienie Fed i brak tak silnych ograniczeń politycznych dla podwyżek stóp procentowych jak w Europie powinny sprzyjać mocnemu dolarowi w dalszej części roku.
Akcje
Ostatni tydzień był też dobry dla akcji. Szczególnie niemieckich (czyli rola cen gazu!), ale też polskich. W ciągu tygodnia DAX zyskał 2,4 proc., WIG20 1,9 proc. Zaskakujący dla wielu obserwatorów jest fakt, że akcje zyskują w warunkach wyraźnego wzrostu oczekiwań dotyczących stóp procentowych banków centralnych i wzrostu rentowności obligacji. Ale można to wyjaśnić właśnie przez pryzmat ustępowania zaburzeń podażowych, które podnoszą oczekiwany realny wzrost gospodarczy i tym samym mogą podnosić oczekiwaną realną stopę procentową. Aczkolwiek alternatywnym wyjaśnieniem dlaczego akcje zyskują w tym samym czasie gdy rosną wyraźne rentowności obligacji może być stopniowa adaptacja gospodarki do wyższych nominalnych stóp procentowych – każda kolejna fala oczekiwanych podwyżek stóp niesie mniejszą przecenę aktywów. To byłoby zjawisko niebezpieczne. Oznaczałoby, że jeżeli banki centralne chcą wyraźnie obniżyć oczekiwania inflacyjne, to muszą podnieść stopy dużo wyżej niż ktokolwiek obecnie oczekuje. W tej interpretacji wydarzeń można dopatrywać się ryzyka dla rynków kapitałowych na najbliższe miesiące.
Europejskie indeksy sektorowe
W zeszłym tygodniu na europejskich giełdach najmocniej wzrosły indeksy sektora motoryzacyjnego (0,60 odchylenia standardowego z ostatniego roku), przetwórców metali przemysłowych (0,48), logistyki (0,22) oraz sektora chemicznego (0,21). Z kolei największe spadki zaliczyli producenci elektryczności (-0,48), spółki dostarczające elektryczność i wodę (-0,41), a także sektor biotechnologii (-0,29) i przetwórcy żywności (-0,21). Indeks Stoxx Europe 600, w którego skład wchodzi sześćset największych spółek w Europie również znalazł się na minusie (-0,27).
Głównym czynnikiem, który napędzał zmiany notowań indeksów sektorowych były szybko spadające ceny energii w Europie. Notowania kontraktów terminowych na gaz w Holandii znajdują się na poziomu z połowy z 2021 r., są także ok. 1/3 niższe niż przed wybuchem wojny. Biorąc pod uwagę, że te spadki nastąpiły po odcięciu dostaw z Rosji, a także podczas trwającej jeszcze zimy, daje to powody do optymizmu. Zwłaszcza w branżach energochłonnych.
Dlatego wśród najsilniej zyskujących w zeszłym tygodniu sektorów znalazły się sektor chemiczny, logistyka, przetwórcy metalu, a także producenci materiałów budowlanych. Spadki energii wspierają również notowania sektora motoryzacyjnego. W jego przypadku na wzrosty złożyły się na to również lepsze od oczekiwanych wyniki publikowane przez spółki, a także poprawiająca się dostępność komponentów, w tym półprzewodników. To daje szansę na znaczne zwiększenie produkcji w tym roku. Jednocześnie na razie nie widać sygnałów silnego spadku popytu w sektorze.
Z drugiej strony, spadek cen energii przekłada się na spadek notowań spółek energetycznych. Mocno w ostatnim tygodniu straciły również spółki dostarczające elektryczność, choć w ich przypadku zależność od cen energii jest bardziej skomplikowana. Tylko dla części z nich niskie ceny energii będą negatywnym zjawiskiem.
Obligacje
Rentowności obligacji skarbowych rosły w minionym tygodniu, choć nie był to wzrost gwałtowny. Najmocniej w relacji do normalnej zmienności rentowności podniosły się w Niemczech – o 15 pkt bazowych (czyli aż 1 odchylenie standardowe). Tym samym rentowność tzw. bunda sięgnęła niemal 2,7 proc. Wynika to z faktu, że rynek oczekuje podniesienia stopy referencyjnej przez Europejski Bank Centralny do 4 proc. w ciągu kilku miesięcy (z 3 proc. obecnie). Wydaje się, że rentowność bundów może sięgnąć w pewnym momencie 3 proc. W Polsce w minionych dniach rentowności obligacji się obniżyły, co jest dość intrygującym zjawiskiem. Może ono wynikać z faktu, że stopy procentowe w Polsce już są wysokie, a jednocześnie następuje kompresja premii za ryzyko obecnej w wycenie polskich aktywów. Spadek ryzyka sprawia, że polskie rentowności nie reagują wzrostami na to, co dzieje się z niemieckimi rentownościami. Można to uznać za pozytywne zjawisko dla polskiej gospodarki i polskiego rynku. Choć jednocześnie wydaje się, że rynek nie docenia niebezpieczeństwa wzrostu stóp procentowych w Polsce.
Surowce
Ceny surowców rosły w minionych dniach, a główną tego przyczyną był prawdopodobnie spadek ceny dolara oraz poprawa oczekiwań dotyczących przyszłej sytuacji makroekonomicznej. Jednocześnie kluczowy dla rynków jest fakt, że cena gazu w Europie wciąż spada. To poprawia perspektywy rozwojowe krajów europejskich uzależnionych od importu gazu. Ważne z punktu widzenia inwestorów jest też to, że Chiny w tym roku ustaliły relatywnie ostrożny cel dla wzrostu gospodarczego (5 proc.). To może potencjalnie oznaczać, że ryzyko zasysania surowców energetycznych przez Chiny w tym roku będzie niskie.
Podpis: Zespół PB Analizy
