2147,70 dolarów za uncję trojańską – do takiego poziomu w nocy z niedzieli na poniedziałek dotarły notowania najpłynniejszej serii kontraktów terminowych na złoto. Poprzedni rekord z sierpnia 2020 r. (2077,50 USD/oz.) został więc podbity aż o 70 USD/oz. W tym miejscu trzeba jednak wspomnieć o kilku dość istotnych kwestiach.
Po pierwsze, wszystko to zdarzyło się na niezbyt płynnym rynku - tuż po weekendzie, gdy obecni byli tylko rozpoczynający handel traderzy z Japonii. Gdy tylko płynność wróciła na rynek, ceny złota szybko spadły. Najpierw do ok. 2080 USD/oz., a w dalszej części poniedziałkowego handlu do 2040 USD/oz. I do tej pory się nie podniosły. Na wykresie dziennym powstała więc bardzo brzydko wyglądająca czarna świeca.
To o tyle istotne, że na gruncie analizy technicznej wybicie poziomu 2077 USD/oz. teoretycznie powinno stanowić silny sygnał kupna. Dolarowe notowania złota przez poprzednie trzy lata poruszały się bowiem w trendzie bocznym, w przedziale 1618-2078 USD/oz. Górna granica tej konsolidacji była wcześniej bez powodzenia atakowana trzykrotnie: w sierpniu 2020, marcu 2022 i w maju 2023 r. Za każdym razem za zwyżką notowań złota stała wiarygodna historia: covidowe zamknięcie gospodarki i QE na trzy zmiany, później rosyjska agresja na Ukrainę, a ostatnio kryzys bankowy w Stanach Zjednoczonych.
Teoretycznie po wybiciu górą z konsolidacji rynek powinien pójść dalej o jej szerokość - czyli w tym wypadku o niebagatelne 460 USD/oz. Jednakże jakość grudniowego wybicia i późniejsze szybkie cofnięcie znacząco osłabia byczą wymowę takiego sygnału.
Po drugie, mówimy tu o rekordach w ujęciu dolarowym. Tymczasem ceny złota wyrażone w większości innych głównych walut świata nowe rekordy ustanowiły już albo w tym, albo w poprzednim roku. I wreszcie po trzecie, są to rekordy w ujęciu nominalnym. Po skorygowaniu nawet o oficjalną inflację CPI dla dolara szczyt z 1980 r. (ówczesne 850 USD/oz.) wciąż pozostaje bardzo odległy. Jego ekwiwalent w dzisiejszym pieniądzu wynosi 3361 USD.
Górnicy: jakaż znowu hossa?
Te wszystkie dywagacje nie zmieniają tego, że od grudnia 2015 r. na rynku złota obowiązuje trend wzrostowy. Uncja złota warta jest obecnie o 70 proc. więcej niż pięć czy dziesięć lat temu oraz pięciokrotnie więcej niż 20 lat temu. Może i osiągi złota bledną w zestawieniu z długoterminowymi wynikami amerykańskiego rynku akcji, lecz średnioroczna stopa zwrotu (CAGR) za ostatnie 20 lat w przypadku żółtego metalu wynosi 8,35 proc. (za ostatnie dziesięć lat jest to 5,51 proc., a za pięć lat 10,32 proc.). Wydawać by się mogło, że na takim rajdzie najwięcej powinni zarabiać ci, którzy królewski metal dostarczają na powierzchnie ziemi.
Ale nic z tych rzeczy. Wyceny akcji największych spółek wydobywających złoto znajdują się obecnie na tych samych poziomach co w roku… 2005. Tak, wtedy gdy samo złoto kosztowało 400-500 USD za uncję. Teraz jest blisko pięciokrotnie droższe, a popularny indeks NYSE Arca Gold Bugs notowany jest o przeszło połowę niżej niż na szczycie poprzedniej złotej hossy w sierpniu 2011 r.
Podobnie jest, gdy przyjrzymy się wycenom trzech największych giełdowych spółek wydobywczych. Walory niegdysiejszego lidera branży – kanadyjskiego Barrick Gold – kosztują teraz ok. 17,5 USD. To prawie o 40 proc. mniej niż jesienią 2020 r. oraz tyle samo, ile w maju 2003 r. Nie mówiąc już o rekordowych 55 USD, na jakie papier ten był wyceniany w latach 2010-11. I chyba trudno się temu dziwić, skoro rok 2022 Barrick zamknął z zyskiem netto rzędu 562 mln dolarów względem niemal 4,7 mld USD osiągniętych na szczycie poprzedniej hossy w 2011 r.
Nie lepiej spisują się akcje obecnego lidera rynku pod względem wydobycia. Notowania Newmont Corp. znajdują się o ponad połowę niżej niż w maju. Na podobnych poziomach były wyceniane także w latach 2019, 2013, 2008 czy 2005. Ale co tu się dziwić, skoro zeszły rok spółka zakończyła stratą netto sięgającą 460 mln USD, a przez trzy kwartały 2023 r. zarobił na czysto tylko 661 mln USD przy wartości rynkowej 46,7 mld USD.
Kopanie złota nie jest już żyłą złota
Wydawałoby się, że przy rosnących cenach kruszcu jego wydobycie powinno być – nomen omen – żyłą złota. Dlaczego tak nie jest? Tu sprawa jest bardziej złożona, ale wszystko sprowadza się do kilku podstawowych trendów. Pierwszym jest… inflacja. Tak, ta sama inflacja, która miałaby napędzać nominalne ceny złota niszczy wyniki finansowego jego dostawców. W wynikach spółek górniczych przejawia się ona galopującym wzrostem kosztów. Aby pozyskać jedną tylko uncję złota (31,1015 gramów) trzeba wydobyć od kilku do czasem kilkudziesięciu ton skał. To nie są już czasy kilofu i łopaty. Potrzebne są ogromnych zasobów energii – zwłaszcza oleju napędowego napędzającego wielkie górnicze maszyny. Zatem po stronie kosztów mamy coraz wyższe wydatki na paliwo, energię… a także wynagrodzenia wykwalifikowanych pracowników.
W rezultacie w latach 2016-23 średni całkowity koszt wydobycie uncji złota podniósł się z nieco ponad 800 USD do blisko 1300 USD. Oczywiście jest on różny w poszczególnych spółkach i bardzo różni się między poszczególnymi kopalniami, ale trend jest jeden: koszty wydobycia rosną w zbliżonym tempie co ceny kruszcu.
Po drugie, od lat spada jakość wydobywanej rudy. Przy szybko rosnących kosztach prowadzenia działalności górniczej przekłada się na spadek opłacalnych wolumenów wydobycia. Przywołany już wcześniej Barrick w 2010 r. dostarczył na rynek prawie 7,7 mln uncji złota. Rok temu było to już tylko 4,14 mln oz. Na dodatek firmy wydobywcze mają ogromny problem ze znalezieniem i rozpoczęciem produkcji z nowych złóż. W latach 2011-22 udokumentowane zasobu kruszcu dziesięciu największych firm wydobywczych zmalały o jedną trzecią. Nawet gdy geologom uda się znaleźć obiecujące złoże, to możliwości jego wydobycia spod ziemi coraz częściej blokują lokalni mieszkańcy, którzy nie chcą mieć pod oknem niszczącej przyrodę wielkiej odkrywki. Na dodatek wiele z tych nowych złóż znajduje się w krajach – powiedzmy eufemistycznie – nie do końca stabilnych politycznie, co dodatkowo utrudnia inwestycje.
I wreszcie po trzecie, zarządy giełdowych spółek wydobywczych w ostatnich latach próbowały ratować sytuację, podejmując całą masę błędnych decyzji. Najgorszymi z nich były kosztowne przejęcia konkurencyjnych biznesów. Zarządy największych firm wydobywczych płaciły grube miliardy za przejęcia mniejszych podmiotów tylko po to, aby utrzymać poziom produkcji i sprzedaży, przy okazji rozwadniając udziały dotychczasowych akcjonariuszy. A to zmniejszało zysk przypadający na akcję (EPS) i powodowało spadek notowań. Zresztą krytycy dodają, że same zarządy złotych gigantów są generalnie przepłacane w relacji do osiąganych wyników.
Okazja czy pułapka?
W branży surowcowej zwykło się mówić, że inwestycja w akcje spółek wydobywczych jest swoistym lewarem na cenę samego commodity. Jeśli notowania danego surowca rosną – dajmy na to o 50 proc. - to zyski jego producenta (przy utrzymaniu kosztów i wolumenów wydobycia bez zmian) rosną o prawie 75 proc., co może pozwolić nawet na kilkukrotny wzrost wyceny całego biznesu. Problem tylko w tym, że w branży górnictwa złota koszty ani myślały stać w miejscu.
Co zatem musiałoby się wydarzyć, aby akcje górników złota choćby powróciły do poziomów z roku 2011? Odpowiedź wydaje się dość prosta: do tego potrzebowalibyśmy znacznie wyższych od obecnych cen złota w połączeniu z deflacyjnym środowiskiem po stronie kosztowej. Jednym zdaniem: w obecnej sytuacji inwestycja w „kopaczy złota” jest de facto zakładem o głęboką recesję na świecie.