Hossa, która rozpoczęła się przy okazji wyborów parlamentarnych w Polsce w październiku 2023 r. i trwała do maja zeszłego roku, pozwoliła indeksom warszawskiej gieldy zniwelować część strat do innych rynków. Od początku tego roku polski rynek znów rośnie i należy do najlepszych na świecie. WIG20 urósł o 19,2 proc., a mWIG40 o 12,6 proc.
- Stopy zwrotu potrafią być mylące, dlatego skupiłbym się na wycenach, a w tym aspekcie cały czas jesteśmy poniżej długoterminowych średnich. Nasz rynek wciaż jest notowany z dyskontem do rynków europejskich, mimo że polska gospodarka wygląda dużo lepiej niż gospodarka strefy euro. Co więcej, perspektywy wydają się cały czas dobre, jeśli chodzi o dynamikę PKB, płac czy konsumpcji zarówno w tym, jak również kolejnych latach. – mówi Andrzej Nowak.
Powody do optymizmu dają planowane inwestycje, przede wszystkim w energetyce. W ich sfinansowaniu pomogą pieniądze z KPO, a swoje powinien dołożyć sektor bankowy, który ma bardzo niski poziom wskaźnika kredytów do depozytów. W sektorze prywatnym rosnące koszty wynagrodzeń wymuszą inwestycje we wzrost produktywności.
- Patrząc na poprawiający się wewnętrznie klimat do inwestycji, naszym zdaniem pytanie jest nie o to czy, ale kiedy inwestycje zaczną rosnąć. Jeżeli do tego dołożymy obniżki stóp procentowych, które naszym zdaniem wkrótce się wydarzą, to paliwa do wzrostu wysatrczy na dłużej niż rok – mówi Andrzej Nowak.
Postrzeganie Polski się poprawia
Dyskonto, z jakim jest wyceniany polski rynek, to nie tylko efekt tego, że w sąsiednim kraju toczy się wojna. Niewątpliwie ostatni rajd na GPW był grą pod zakończenie konfliktu, ale pomagają nam także inne czynniki.
- Wskaźniki premii za ryzyko pokazywały swego czasu, że jesteśmy wyceniani z premią, ale gdzieś przed 2015 r. rozpoczął się trend spadkowy. Likwidacja OFE doprowadziła do deratingu naszego rynku z uwagi na ograniczenie wewnętrznych napływów. Przełożyło się to na postrzeganie przez zagranicę, która uznała, że polski rynek jest wewnętrznie niezbilansowany. Pojawił się też podatek miedziowy, który fundamentalnie wpłynął na zysk, a do tego pogorszył postrzeganie otoczenia regulacyjnego – wspomina Andrzej Nowak.
Koniec końców ten sam premier, który podatek od kopalin wprowadził, teraz częściowo się z niego wycofuje. Uważamy zatem, że były czynniki uzasadniające dyskonto, ale wiele się zmieniło. PPK i dywidendy zneutralizowały problem OFE. Franki już się nie powtórzą, choć jest sankcja kredytu darmowego, ale skala tego problemu jest mniejsza.
Później wprowadzono podatek bankowy, a kredyty frankowe okazały się gigantycznym problemem dla sektora. Spółki energetyczne przestały wypłacać dywidendy, a w spółkach kontrolowanych przez skarb państwa była duża rotacja kadr. Z czasem okazało się jednak, że potrzeby inwestycyjne są spore i rządzący musieli poprawić klimat inwestycyjny. Pojawiło się PPK, które pozwoliło zbilansować dziurę w napływach na giełdę po reformie OFE.
- Koniec końców ten sam premier, który podatek od kopalin wprowadził, teraz częściowo się z niego wycofuje. Uważamy zatem, że były czynniki uzasadniające dyskonto, ale wiele się zmieniło. PPK i dywidendy zneutralizowały problem OFE. Franki już się nie powtórzą, choć jest sankcja kredytu darmowego, ale skala tego problemu jest mniejsza – mówi Andrzej Nowak.
Banki wciąż mają potencjał
Ostatni rajd na GPW stał się najmocniej widoczny w indeksie największych spółek, co świadczy, że to efekt głównie napływu kapitału zagranicznego. Skorzystały na tym m.in. banki, które są najliczniej reprezentowanym sektorem w WIG20. A biorąc pod uwagę, że czas wysokich stóp procentowych zbliża się do końca, wielu analityków uważa, że potencjał dalszego wzrostu mógł się już wyczerpać.
- Od początku 2024 r. banki europejskie urosły o ok. 50 proc., podczas gdy polski sektor bankowy w tym czasie wygenerował 30 proc. wzrostu, co pokazuje, że wciąż jest tam potencjał. Mnożniki są wciąż atrakcyjne, a do tego spółki te oferują wysoką stopę dywidendy. Naszym zdaniem przy pozytywnych perspektywach gospodarczych wciąż istnieje spora przestrzeń do poprawy wyników banków, podczas gdy wrażliwość sektora na obniżki stóp procentowych jest znacznie mniejsza niż historycznie była m.in. ze względu na to, że portfelu kredytów hipotecznych przeważają te na stałą stopę. Perspektywa obniżek stóp powinna przełożyć się na poprawę wolumenu kredytów, a do tego przekłada się pozytywnie na same wyceny poprzez zmniejszenie kosztu kapitału – mówi Andrzej Nowak.
Zarządzający funduszami ostrożnie podchodzi jednak do perspektyw przemysłu, gdzie trudna sytuacja utrzymuje się od dłuższego czasu, zwłaszcza w Niemczech.
- Spółki przemysłowe wciąż są bardzo ryzykownym pomysłem, gdyż sektor ten jest wciąż narażony na konsekwencje zaostrzenia polityki celnej przez USA, choć nie jesteśmy do końca przekonani, czy to się zrealizuje – mówi Andrzej Nowak.
Inwestorzy powinni także przygotować się na zmienność – euforia związana z perspektywą zamrożenia konfliktu Rosja-Ukraina łatwo może zmienić kierunek. A rodzajów ryzyka jest więcej – rynek spodziewa się chociażby, że po wyborach w Niemczech dojdzie do większej stymulacji fiskalnej, co nie jest przesądzone.
- Warto pomyśleć o obligacjach, które są mniej wrażliwe na geopolityczne czynniki ryzyka. Wyceny spółek uważamy za atrakcyjne w Europie, szczególnie w Polsce, ale zmienność jest prawdopodobna – mówi Andrzej Nowak.
Europa lepsza od USA
Podczas, gdy DAX urósł w tym roku o ponad 12 proc., WIG20 o prawie 20 proc., to S&P 500 zwyżkowa tylko o 4 proc. To efekt tego, że wyceny na amerykańskim rynku już są dość wymagające.
- Przekonanie o wyjątkowości rynku amerykańskiego jest już tak powszechne, że doprowadziło wyceny spółek na historyczne szczyty. Tym samym oceniamy, że potencjał do pozytywnego zaskoczenia jest znacznie mniejszy niż negatywnego. Niewielki wpływ informacji na temat DeepSeeka na wyceny amerykańskich spółek pokazuje, że rynek jest odporny na informacje, które teoretycznie powinny być negatywne. A jest to niewątpliwie informacja podważająca amerykańskie przywództwo technologiczne – powinna zatem wpłynąć na premię, z jaką spółki są notowane. Tego nie było – mówi Andrzej Nowak.
Chiński model sztucznej inteligencji DeepSeek pokazał, że potrafi rozwiązywać równie złożone problemy jak ChatGPT, ale koszt jego uczenia się jest znacznie mniejszy. To sprawiło, że chiński rynek także miał udany początek roku.
- Jesteśmy ostrożni co do rynku chińskiego. Z jednej strony ze względu na jego mniejszą przejrzystość, a z drugiej ma on dużą wrażliwość na decyzje polityczne, które są trudne do przewidzenia – duża część ostatniego wzrostu była efektem zapowiadanej państwowej stymulacji, której zakres i efekty trudno przewidzieć. Niezależnie jak dużą sprawczość przypiszemy administracji Donalda Trumpa, to co do zasady jej działania są skierowane przeciwko Chinom – mówi Andrzej Nowak.
Znacznie lepiej prezentują się rynki europejskie, wśród których Polska się wyróżnia. A potencjał wciąż jest.
- Dobry początek roku miał dotyczył także innych rynków europejskich. Ankiety wśród zarządzających pokazują, że zmniejszali oni ostatnio niedoważenie Europy w globalnych portfelach inwestycyjnych, ale ono dalej jest spore – mówi Andrzej Nowak.