Inwestor Wojtek: Microsoft trafił na mój celownik po ostatniej przecenie

Bądź chciwy, gdy inni się boją – to jedna z wielu rad Warrena Buffetta. Jej główny przekaz brzmi: duża przecena na rynku nie jest tragedią, tylko okazją. Ostatnie tygodnie upłynęły pod znakiem wyprzedaży, którą zdążono już ochrzcić mianem AI Scare Trade. W dół poszły notowania pośredników finansowych, doradców z rynku nieruchomości, a przede wszystkim spółek SaaS, czyli dostarczających oprogramowanie w formie usługi.

Stratedzy z JP Morgana i Goldmana Sachsa są przekonani, że akcje z tego sektora po historycznych spadkach mają przestrzeń do odbicia, ponieważ ich obecne ceny uwzględniają nierealny scenariusz szkód wyrządzonych przez sztuczną inteligencję w krótkim terminie. Oba zespoły wymieniły Microsoft jako jedną z najatrakcyjniejszych spółek. Zdecydowałem się zbadać temat.

Dlaczego akcje Microsoftu spadły?

29 stycznia po publikacji wyników za drugi kwartał 2026 r. (rok finansowy spółki trwa od 1 lipca do 30 czerwca następnego roku kalendarzowego), akcje Microsoftu spadły ponad 10 proc., co przełożyło się na zmniejszenie kapitalizacji o 357 mld USD - to równowartość dziesięciu Orlenów. Była to druga największa jednosesyjna przecena w historii rynku, podaje Bloomberg.

O co poszło? O dwie rzeczy. Po pierwsze spółka rozpieściła inwestorów i za bardzo przyzwyczaiła do dynamicznego wzrostu przychodów i zysków. W II kwartale miała 81,3 mld USD przychodów (+17 proc. r/r), 38,3 mld USD zysku operacyjnego (+21 proc.) oraz 30,8 mld USD zysku netto (+60 proc. r/r). Nie wystarczyło. Inwestorzy chłodno przyjęli informację, że prognozowana dynamika wzrostu przychodów segmentu chmury, najbardziej dochodowego dla spółki, ustabilizuje się na poziomie 37-38 proc. kwartał do kwartału.

To ten sam przypadek co Nvidia, która choć co kwartał chwali się rekordowymi przychodami z segmentu centrów danych, to przestało to już mieć większy wpływ na kurs. Po drugie inwestorów martwi, czy partnerstwo z OpenAI przyniesie Microsoftowi ogromne zyski, tak jak obiecywano. AI-owy start-up ma zapłacić gigantowi 250 mld USD do 2031 r. za usługi chmurowe, ale spółka wciąż notuje ogromne straty (11,5 mld USD w III kwartale) i nie spodziewa się dodatniego zysku netto do 2030 r.

Duża przecena, atrakcyjna wycena

Od początku roku walory Microsoftu spadły o 18 proc. Taki spadek notowań w ostatnich latach nie zdarzał się często, a jeśli, to była dobra okazja do kupna na dłuższy termin. Po raz ostatni cena spadła poniżej 400 USD dokładnie rok temu. Niecałe pół roku później była już o 34 proc. wyżej.

Spółka przeżyła czarny poniedziałek z 1987 r., bańkę dot-comów, krach z 2008 r. i covidową panikę. Złamała więc historyczną regułę, wedle której każda rewolucja technologiczna prowadzi do degradacji dotychczasowych liderów i jest niesiona przez nowych graczy. W tym wypadku firma pokazała, że umie rosnąć w nowych segmentach i utrzymać się na czołowej pozycji nie tylko w dotychczasowych, ale też nowych usługach. To świadczy o jej dużej odporności i zdolności do innowacji.

Analitycy fundamentalni wyceniają akcję spółki na 597,38 USD — wynika z konsensu Bloomberga. Oznacza to 50-procentowy potencjał wzrostu. Jest jednak pewien problem – żadna z 70 rekomendacji nie brzmi "sprzedaj", tylko cztery to "trzymaj" (co jest odzwierciedleniem wyceny niezakładającej istotnego potencjału wzrostu lub spadku), a pozostałe to "kupuj". Taka jednostronność opinii nie jest oczywiście niczym szczególnym, ale jednak każe zachować ostrożność. W każdym razie wycena akcji Microsoftu nie wydaje się przesadnie wysoka. Wskaźnik cena/zysk dla prognoz na 2026 r. wynosi 23,7. To o prawie 10 mniej niż pięcioletnia średnia i jednocześnie mniej niż wskaźnik dla indeksu wspaniałej siódemki (28,5), do której zaliczany jest Microsoft.

Mariaż z OpenAI strzałem w stopę czy w dziesiątkę

ChatGPT jest bezsprzecznie najbardziej rozpoznawalnym czatem LLM, ale czy najskuteczniejszym? To już kwestia sporna, szczególnie przy rosnącej konkurencji ze strony googlowego modelu Gemini i Claude'a firmy Anthropic. To właśnie ten ostatni wywołał AI Scare Trade.

Rosnąca konkurencja i fakt, że twórca ChataGPT jest nierentowny budzą wątpliwości inwestorów. Microsoft i OpenAI współpracują od 2019 r. Wówczas twórca Windowsa zainwestował ponad 13 mld USD, a dziś pakiet jest rzekomo wart 135 mld USD. OpenAI regularnie przekazuje 20 proc. przychodów (nie zysków!) Microsoftowi. W II kwartale Microsoft zaraportował ponad 7 mld USD zysku z tytułu inwestycji w OpenAI wobec 939 mln USD straty rok wcześniej. Ponadto do 2031 r. OpenAI zadeklarowało, że będzie regularnie kupować usługi chmurowe Azure za 250 mld USD. Microsoft może więc liczyć na stały napływ gotówki ze strony start-upu z Doliny Krzemowej. A potencjalne wejście na giełdę OpenAI w tym lub przyszłym roku pozwoli Microsoftowi spieniężyć przynajmniej część 27-procentowego pakietu.

Dodam jeszcze jedno – Microsoft nie ma zamiaru jako pierwszy odkryć generatywnej sztucznej inteligencji (ang. AGI) i nie pokłada całej nadziei, że uda się to OpenAI. Moim zdaniem spółka chce jako pierwsza umieć wykorzystać AGI w praktyce. Spółka niedawno ogłosiła utworzenie AI Azure Foundry, platformy do projektowania aplikacji oraz agentów AI na bazie różnych modeli: DeepSeek, Meta, ChataGPT, Mistrala, xAI. Niezależnie który z tych modeli wyjdzie zwycięsko, Microsoft będzie z nim współpracował.

Jaka przyszłość Copilota

Na pierwszy rzut oka Microsoft ma dziwną relację z AI. Spółka promuje własny czat LLM Copilot (ktoś z was go używa?), z drugiej wyłożyła setki miliardów dolarów na OpenAI, kreatora konkurencyjnego ChataGPT. Przy błyskawicznych postępach ChataGPT, Claude’a i Gemini Copilot znalazł się w oślej ławce. Pytanie czy ma zadatki na stanie się prymusem.

Z ostatnich wypowiedzi zarządu firmy wynika, że jest na to szansa. Podczas telekonferencji wynikowej Microsoftu zarząd poinformował, że sprzedano 15 mln licencji Microsoft 365 Copilot, o 160 proc. więcej r/r. Firmy płacą 30 USD miesięcznie za użytkownika — wynika z informacji Seeking Alpha, popularnego bloga inwestycyjnego. Wśród klientów znajdują się m.in. ING czy Departament Spraw Wewnętrznych USA.

Ponadto Microsoft intensywnie pracuje nad synergiami między swoim czatem LLM a biznesem cyfrowym. Spółka poinformowała o współpracy z Shopify (to jedna z największych platform e-commerce), PayPalem i Stripe'em (platformy płatności), dzięki którym użytkownicy mogą robić zakupy i dokonywać płatności za pomocą Copilota.

Jest jeden kruczek – Microsoft ma łącznie 450 mln subskrybentów. 15 mln użytkowników pakietu Microsoft 365 Copilot nie robi zatem ogromnego wrażenia, ale z drugiej strony pokazuje, że potencjał wzrostu jest ogromny.

Nie łapie się spadających noży

Największy problem z Microsoftem w mojej ocenia polega na tym, że wszystkie pozytywne argumenty na rzecz tej spółki nie doprowadziły do odbicia jej akcji po wielkiej przecenie z przełomu stycznia i lutego. To inaczej niż wiosną zeszłego roku, kiedy po momentach paniki natychmiast następowało wzmożenie popytu byków. Rynek ewidentnie zaczął traktować spółkę z większą podejrzliwością, a ja musiałbym założyć, że jestem mądrzejszy od większości inwestorów. Istnieje popularna zasada, by nie łapać spadających noży, bo trzeba mieć do tego absolutnie wyjątkowe umiejętności.

Wracam do Warrena Buffetta, od którego zacząłem analizę. Rzeczywiście zalecał on kupowanie akcji wtedy, kiedy na rynku panuje strach. Ale jego zasada miała jeszcze jeden komponent: kupować spółki, których model biznesowy bardzo dobrze się rozumie. Microsoft jako lider branży oprogramowania i infrastruktury, wraz ze swoją skalą czy wręcz dominacją w niektórych segmentach, jest dla mnie zrozumiałym biznesem. Ale cała sfera AI i usług z tym związanych jest dopiero na samym początku rozwoju i bardzo trudno jest wskazać, w jakim kierunku podąży rynek, co klienci będą cenili, gdzie będzie kryła się wartość. Bez tego komponentu trudno wycenić dzisiejszy Microsoft. To skłania mnie do dużej ostrożności.

Mocno jednak zastanawiam się nad kupnem akcji Microsoftu. Przekonują mnie nieortodoksyjne podejście spółki do AI, nacisk na synergie z biznesem cyfrowym i wciąż duży potencjał rozwoju Copilota (pamiętajmy, że dwa lata temu wszyscy śmiali się z Gemini), a atrakcyjna wycena potwierdza, że na rynku mamy okazję. Z drugiej strony musiałbym pójść wbrew szerokiemu rynkowi, łapać spadające noże. Jeszcze chwilę pomyślę.