Postcovidowy boom w wynikach amerykańskich spółek zakończył się jesienią 2021 r. Później zyski spółek przypadające na indeks S&P500 (czyli EPS) co kwartał okazywały się niższe, niż były rok wcześniej. Ta wynikowa recesja trwała przez poprzednie cztery kwartały. I być może właśnie dobiegła końca.
Z danych zebranych przez firmę analityczną FactSet wynika, że w III kwartale 2023 roku EPS dla indeksu S&P500 był już tylko o 0,3 proc. niższy niż przed rokiem. Dlaczego zatem piszemy o przerwaniu spadkowej serii? Po pierwsze, dlatego że regułą jest, iż faktycznie zaraportowane wyniki są wyższe od oczekiwań większości analityków. To stara gra na Wall Street, w ramach której giełdowi eksperci gremialnie obniżają swoje prognozy tak, aby zarządy giełdowych spółek mogły dostarczyć inwestorom wyniki lepsze od oczekiwań. Stąd też oczekiwany minimalny minus na dynamice rocznej w rzeczywistości ma sporą szansę przekształcić się w delikatny plus.
Po drugie, w tym sezonie analitycy nie robią tego, co zwykle. To znaczy, nie obniżyli swoich prognoz wyników w trakcie trwania kwartału. Prognozowany na początku października EPS dla indeksu S&P500 jest praktycznie taki sam, jak prognoza z 30 czerwca. Tymczasem w przeszłości średnia skala obniżania prognoz wynosiła 3,4-4,4 proc. (w zależności od przyjętego horyzontu badawczego). Zatem już sam fakt, że spece z biur maklerskich i banków inwestycyjnych nie tną prognoz wynikowych w trakcie trwania kwartału, jest mocno pozytywnym sygnałem.
Gorzej już było?
Sygnały, że wynikowy wiatr zmienił kierunek, nadeszły już wiosną. W II kwartale korporacyjne zyski przypadające na indeks S&P500 były już tylko o 4,1 proc. niższe niż rok wcześniej. Prawie 80 proc. spółek pozytywnie zaskoczyło wynikami, a sam EPS okazał się o 7,5 proc. wyższy od rynkowego konsensu. Był to w znacznej mierze efekt nieoczekiwanej poprawy marż.
To wszystko sprawiło, że analitycy od wiosny zaczęli podnosić prognozy wyników firm. Było to odwrócenie trendu trwającego od maja 2022 r., gdy oczekiwany na kolejne 12 miesiące EPS dla indeksu S&P500 sukcesywnie malał. Ale od pół roku znów rośnie. Rynkowy konsens zakłada, że w IV kwartale S&P500 „zarobi” o 7,8 proc. więcej niż rok temu. Natomiast na rok 2024 prognozowany jest wzrost zysków 500 amerykańskich spółek aż o 12 proc. r/r.
W III kwartale siłą napędzającą korporacyjne wyniki miały być przede wszystkim dwa sektory. EPS spółek telekomunikacyjnych miał być aż o 31,5 proc. wyższy niż przed rokiem. Zaś spółki dostarczające dóbr konsumpcyjnych wyższego rzędu miały zarobić o 22 proc. więcej niż przed rokiem. Niezłe tempo poprawy wyników powinny też zaraportować firmy użyteczności publicznej (+12,5 proc.) oraz sektor finansowy (8,7 proc.) korzystający na wzroście długoterminowych stóp procentowych. Ciążyć ma branża energetyczna (-37,7 proc.) oraz surowcowa (-22,4 proc.). W obu przypadkach jest to efekt wysokiej bazy i rekordowych zysków osiąganych jesienią 2022 r.
To będzie kwartał prawdy
Dzięki pozytywnym niespodziankom wynikowym za II kwartał od końcówki maja do końca lipca S&P500 poszedł w górę o prawie 11 proc. i zameldował się na najwyższym poziomie od kwietnia 2022 r. Szczyt covidowej hossy z lat 2020-21 wydawał się być wtedy na wyciągnięcie ręki – do jego osiągnięcia brakowało tylko 4,6 proc. Ale od tego czasu na Wall Street trwa korekta. W sierpniu i we wrześniu S&P500 stracił prawie 7 proc. Może nie jest to dużo, ale świadczy o pewnej ostrożności inwestorów.
To zwątpienie może też wynikać z mocno wyśrubowanych wycen amerykańskich akcji. Przez poprzednie 12 miesięcy S&P500 wzrósł o prawie 20 proc., podczas gdy przypadające nań zyski spółek cały czas malały. W rezultacie ten flagowy amerykański benchmark jest wyceniany na 21-krotność przypadających nań korporacyjnych zysków za ostatnie cztery kwartały. Jeśli do mianownika podstawimy zyski oczekiwane, to też nie jest tanio. Bazujący na prognozach analityków c/z dla indeksu S&P500 wynosi obecnie ok. 17,7. To rezultat nieznacznie wyższy od średniej z ostatnich dziesięciu lat wynoszącej 17,5.
Tyle tylko, że poprzednia dekada stała pod znakiem historycznie bardzo wysokich wycen akcji w otoczeniu ekstremalnie niskich stóp procentowych oraz oficjalnie niskiej inflacji CPI. Teraz jest zupełnie inaczej. Rządowi statystycy pokazują, że inflacja konsumencka ustabilizowała się w przedziale 3-4 proc., a więc przeszło dwukrotnie wyższym niż średnio w latach 2010-20. Adekwatnie wyższe są także rynkowe stopy procentowe. Rentowności długoterminowych obligacji skarbowych USA zbliżyły się do 5 proc., na początku października osiągając poziomy niewidziane od 2007 r.
Skończyły się czasy, gdy dla akcji nie było żadnej alternatywy (tzw. TINA). Teraz są nią papiery dłużne USA oferujące prawie 5 proc. rentowności w terminie do wykupu (YTM). Warto zestawić to z rentownością indeksu S&P500 rozumianą jako odwrotność wskaźnika c/z bazującego na oczekiwanych zyskach spółek. W tym ujęciu S&P500 „płaci” ok. 5,65 proc. Czyli już tylko nieznacznie więcej niż bezpieczne Treasuries przy dużo wyższym ryzyku. Przy tym ryzyko to działa w obie strony: przyszłe zyski spółek mogą być zarówno wyższe, jak i niższe od bieżących prognoz.
Umownym początkiem sezony wynikowego za Atlantykiem będzie piątek, 13 października. Przed piątkową sesją raporty za III kwartał opublikują trzy wielkie banki: Citigroup, JP Morgan Chase oraz Wells Fargo. Dołączy do nich ubezpieczeniowy gigant UnitedHealth Group. W ostatnich dwóch tygodniach miesiąca czeka nas istny wysyp sprawozdań finansowych na Wall Street, a mniej więcej do połowy listopada będziemy mogli pokusić się o ocenę tego, czy wyniki spełniły oczekiwania inwestorów.
Reasumując, najbliższe tygodnie na Wall Street będą chwilą prawdy. Inwestorzy powiedzą „sprawdzam” i zapewne surowo ukażą tych emitentów, którzy nie osiagną wymaganych zysków lub prognoz na kolejne kwartały. Dla indeksu S&P500 może to być punkt zwrotny: albo wrócimy do hossy, albo pogłębimy trwającą od dwóch miesięcy korektę.