W ostatnich kwartałach w polskiej gospodarce obserwujemy rozjazd między inwestycjami przedsiębiorstw a wysokością stóp procentowych oraz koniunkturą gospodarczą. Firmy zwiększają inwestycje, pomimo silnego wzrostu stóp oraz spowolnienia gospodarczego. Jedną z przyczyn takiego zjawiska może być słabe ukredytowienia inwestycji w Polsce, czyli niski stopień wykorzystywania kredytu w celu ich finansowania.
Zacznijmy od danych. GUS podaje, że w I kw. 2023 r. inwestycje przedsiębiorstw, czyli nakłady brutto na środki trwałe wzrosły o 5,5 proc. w ujęciu realnym. Tym samym dynamika była wyższa niż w III i IV kw. 2022 r., kiedy wyniosła odpowiednio 2,5 proc. oraz 5,4 proc. Z kolei wzrost PKB zaczął w tym okresie wyraźnie spowalniać – z 3,9 proc. r/r w III kw. 2022 r. do -0,3 proc. w I kw. 2023 r. (choć baza do porównań w I kw. była bardzo wysoka.) Jednocześnie od końca 2021 r. trwa cykl zacieśniania polityki pieniężnej. Stopa referencyjna NBP wzrosła z poziomu 0,1 proc. do 6,75 proc.
W teorii ekonomii tak silny wzrost stóp połączony ze spowolnieniem gospodarczym powinien przynieść przynajmniej przyhamowanie inwestycji, a może nawet ich wyraźne ograniczenie. Inwestycje jednak rosną.
Dlaczego tak jest? Być może jest to kwestia niskiego ukredytowienia polskiej gospodarki? W przypadku, kiedy jedynie niewielka część inwestycji jest finansowana kredytem bankowym, ich wrażliwość na zmiany stóp jest niewielka. Kiedy natomiast kredyt jest jednym z głównych źródeł finansowania nakładów inwestycyjnych, to są one silnie podatne na zmiany stóp procentowych.
Przyjrzyjmy się danym w tym zakresie. Według Banku Światowego, odsetek wykorzystania kredytu bankowego w finansowaniu inwestycji przez przedsiębiorstwa w Polsce wynosił niemal 49 proc. w 2019 r. Był on wyraźnie wyższy niż w krajach regionu. W Czechach wynosił 34 proc., na Węgrzech było niecałe 31 proc., w Rumunii niecałe 29 proc., a na Słowacji jedynie 26 proc. Jednocześnie ten odsetek był znacznie wyższy w krajach Europy Zachodniej. We Włoszech wynosił ponad 52 proc., a w Francji i Hiszpanii 49 proc. Od tych wyników odbiegały jedynie Niemcy, gdzie wynosił zaledwie 30 proc.
W zakresie odsetka inwestycji, które finansowane były przez kredyt bankowy, Polsce było więc zdecydowanie bliżej do krajów Europy Zachodniej niż państw naszego regionu. Jednocześnie analizując te dane nie można mówić o niskim, a bardzo wysokim ukredytowieniu inwestycji. Trzeba jednak przy tym zastrzec, że jest to jedynie odsetek firm, które wykorzystują kredyt do finansowania inwestycji. Dane nie mówią więc wprost, jaka część inwestycji jest finansowana z kredytu, a jedynie jaka część firm finansuje się kredytem.
Zdecydowanie inne wnioski wypływają z badań naukowych analizujących stopień wykorzystania kredytu w polskich przedsiębiorstwach na tle przedsiębiorstw zagranicznych. Przykładowo, w artykule zatytułowanym „Pasywność kredytowa przedsiębiorstw w finansowaniu inwestycji rzeczowych: przykłady Polski i Słowacji” Katarzyna Żak z Uniwersytetu Ekonomicznego w Katowicach, wskazuje na to, że przedsiębiorstwa w Polsce jedynie w bardzo niewielkim stopniu finansowały inwestycje kredytem bankowym. Badanie było oparte o metodologię źródeł finansowania netto.
Inną wskazówką dotyczącą skali ukredytowienia inwestycji są wyniki ankiety wśród przewodniczących komitetów kredytowych prezentowane w raporcie NBP „Sytuacja na rynku kredytowym”. Raport za II kw. 2023 r. wskazuje, że od II kw. 2022 r. obserwowane jest załamanie kredytu długoterminowego dla przedsiębiorstw, zarówno dużych, jak i małych oraz średnich. Gdyby założyć, że ukredytowienie inwestycji w Polsce jest wysokie, to wówczas takie załamanie powinno pociągnąć za sobą załamanie w całej kategorii inwestycji. Tymczasem niczego takiego nie obserwowaliśmy, co wskazuje, że poziom finansowania nakładów na środki trwałe z kredytu jest prawdopodobnie niski.
Słabe ukredytowienia przedsiębiorstw, czy w węższym ujęciu inwestycji przedsiębiorstw, może być oczywiście tylko jednym z czynników stojących za wzrostem inwestycji w Polsce w ostatnich kwartałach. Istotną przyczyną wysokich inwestycji może być bardzo niska realna stopa procentowa, a więc nominalna stopa po odjęciu inflacji. Co prawda, nie powstrzymała ona spadku popytu na kredyt, ale ma ona wpływ na decyzję przedsiębiorstw o opłacalności inwestycji. Przy ujemnej realnej stopie, przedsiębiorstwom bardziej opłaca się inwestować w nakłady trwałe niż lokować środki w innych aktywach.
Wśród innych przyczyn można wymienić m.in. istotny udział korporacji zagranicznych w inwestycjach realizowanych przez przedsiębiorstw w Polsce. A zagraniczne przedsiębiorstwa mogą się finansować kredytem, tylko zaciąganym w swoich macierzystych krajach. Takie źródło finansowania nie jest więc wrażliwe na zmiany krajowej stopy procentowej.
Inną przyczyną utrzymywania się wysokich inwestycji może być istotny wzrost zysków przedsiębiorstw w ostatnich ponad dwóch latach. To pozwala przedsiębiorstwom na zwiększone finansowanie inwestycji poprzez środki własne.
Do tego dochodzi także kwestia oceny koniunktury przez firmy. W trakcie obecnego spowolnienia bezrobocia utrzymuje się na bardzo niskim poziomie, a zatem nie ma przesłanek, żeby zakładać, że popyt w gospodarce może się trwale pogorszyć. To może skłaniać firmy do rozbudowy mocy produkcyjnych.
Wreszcie przyczyną rosnących inwestycji może być zakończenie wydatkowania środków unijnych z perspektywy 2014-2020. Mogą one być wydatkowane do końca 2023 r. Możliwe także, że zwiększone inwestycje są związane z transformacją energetyczną.
Pomimo silnego wzrostu stóp, spadku wielkość kredytu inwestycyjnego oraz spowolnienia gospodarczego, inwestycje przedsiębiorstw w Polsce rosną. Jednym z wytłumaczeń tego zjawiska może być niskie ukredytowienie polskiej gospodarki. Choć zapewne nie jest to jedyny czynnik, który ma na to wpływ.