Lewar czyni transkację bardziej... komfortową. Czasami dosłownie.
Lewar pozwala nie tylko zwiększyć skalę zakupów funduszu, ale znacznie poprawia elastyczność inwestycji.
Coraz popularniejszym modelem inwestycji private equity stają się wykupy lewarowane, czyli kredytowane (zwane z angielska LBO — Leveraged Buyout) Są to transakcje, podczas których kupujący (aktywni inwestorzy finansowi i/lub menedżerowie) przejmując kontrolę nad spółką w znaczym stopniu korzystają z pomocy kredytu bankowego.
W skrajnych przypadkach udział długu w finansowaniu transakcji (czyli lewar właśnie) może wynieść nawet 90 proc.
Więcej za pożyczone
O rosnącej popularności LBO decydują przede wszystkim nadal niskie stopy procentowe, przewidywalność rynku oraz rosnące zainteresowanie banków wchodzeniem w tego typu inżynierię finansową.
W ramach najprostszego LBO inwestorzy, np. fundusze private equity, pomagają sobie przy zakupie przedsiębiorstwa kredytem bankowym. To najprostsza forma. W złożonych transakcjach lewarem mogą być bardziej skomplikowane instrumenty w postaci np. obligacji, kredytów pomostowych czy tzw. finansowanie mezzanine, łączące finansowanie długiem i kapitałem własnym.
Wykorzystanie długu pozwala zwiększyć skalę transakcji, obniżyć koszt kapitału wykorzystywanego przy akwizycji, a w przypadku zyskownych spółek pozwala zwiększyć tzw. tarczę podatkową, czyli więcej odpisać sobie od podatku w ramach kosztów uzyskania przychodu. W efekcie zwrot z inwestycji rośnie.
Komfort inwestycji
Zwykle proces inwestycji w spółkę za pomocą wykupu lewarowanego przebiega w trzech etapach. Zaczyna się od wykupienia kontrolnego pakietu akcji przez inwestora (fundusz lub menedżerowie we współpracy z inwestorem finansowym). Kolejnym krokiem jest restrukturyzacja spółki oraz spłata zadłużenia zaciągniętego na jej nabycie. Finałem jest sprzedaż spółki, zwykle z zyskiem, zwykle po 5-7 latach.
Istotę wykupu wspomaganego kredytem wyraźnie widać na przykładzie przejęcia 100 proc. sieci sklepów Komfort przez fundusze private equity zarządzane przez Enterprise Investors. Transakcje tę dopięto na początku kwietnia.
Komfort, ogólnopolska sieć sklepów z wykładzinami, dywanami i panelami podłogowymi kosztowała EI 250 mln zł. Połowę wyłożył fundusz, połowę pożyczył Bank Zachodni WBK. Umowa z bankiem zakłada zwrot zobowiązania w czasie trwania inwestycji, czyli — zgodnie z założeniami Enterprise Investors — w ciągu maksymalnie trzech lat.
Rozsądny wybór
Dlaczego właśnie Komfort?
— To znana marka z dużym potencjałem wzrostu wartości. Boom na rynku nieruchomości i ogromny popyt na artykuły wykończeniowe dodatkowo pomogą nam zwiększyć wartość spółki — mówi Agnieszka Kowalska, partner w Enterprise Investors.
Jej zdaniem, Komfort nie potrzebuje restrukturyzacji, a jedynie nowej strategii rozwoju.
— Planujemy rozwijać sieć sklepów Komfort w Polsce, głównie w dużych miastach. W ciągu trzech-czterech lat sieć ta powinna rozrosnąć się do około 150 placówek (obecnie 100 sklepów — red.) — deklaruje Agnieszka Kowalska.
Enterprise Inwestors nie planuje podwyższenia kapitału Komfortu.
— Oczywiście jeśli pojawią się jakieś znaczące cele akwizycyjne, to rozważymy sfinansowanie ich z kapitału. Spółka ma wystarczające środki na planowany rozwój i inwestycje w sieć sklepów, jak i na spłatę kredytu akwizycyjnego — dodaje partner EI.
Zdaniem przedstawiciela funduszu, najbardziej prawdopodobnym (przynajmniej dziś) scenariuszem wyjścia z inwestycji jest debiut giełdowy, i to w ciągu 2-3 lat.
okiem eksperta
Jacek Ostrowski
menedżer w zespole ds. obsługi
transakcji PricewaterhouseCoopers
Rynek wykupów ma tu wielką przyszłość
Wykupy lewarowane i menedżerskie z pewnością będą coraz popularniejsze, bo — jak pokazuje praktyka z innych rynków — są to najbardziej zyskowne inwestycje dla funduszy PE, a jednocześnie obarczone relatywnie niskim ryzykiem. W dużym stopniu rozwój tego typu transakcji zależy od gotowości banków do angażowania się w finansowanie transakcji kapitałowych. Jednakże integracja rynków finansowych w Europie powoduje, że chętnych raczej nie powinno zabraknąć. Odrębnym zagadnieniem jest gotowość polskich menedżerów do podejmowania tego typu ryzyka, ale w tej kwestii też jestem optymistą. W Polsce, barierą przy tego typu transakcjach może być natomiast brak doświadczeń. MBO/LBO są relatywnie skomplikowanymi transakcjami. Wiążą się często z koniecznością odpowiedniego strukturyzowania transakcji, które ma na celu głównie ograniczenie ryzyka poszczególnych stron (kierownictwo przejmujące spółkę, bank finansujący, fundusz PE). Na rozwiniętych rynkach banki, fundusze PE, doradcy prawni i finansowi bardzo ściśle współpracują ze sobą, tworząc czasem nieformalne „syndykaty”. Dzięki zintegrowaniu działań i dużemu doświadczeniu transakcje takie stają się niemalże formalnością i ich ryzyko jest znacznie mniejsze.
3 pytania do...
Bogusław Buszek: Plusy dodatnie i plusy ujemne
1 Czy polskie firmy potrafią się przygotować na przyjęcie funduszy VC/PE?
Myślę, że polskie firmy w coraz większym stopniu zaczynają dostrzegać zalety płynące ze współpracy z funduszami VC/PE. W świadomości polskich przedsiębiorstw fundusze VC/PE jawią się coraz częściej nie tylko jako dostawcy kapitału finansującego ich potrzeby rozwojowe, ale również jako doświadczeni partnerzy pomagający przekształcać firmy w dynamicznie rozwijające się podmioty. Polskie spółki zaczynają doceniać ogromne doświadczenie funduszy wynikające m.in. z dużej ilości przeprowadzonych przez nie transakcji oraz z faktu, iż większość z nich posiada określoną specjalizację branżową. W przygotowaniu do współpracy z funduszami typu VC/PE firmy coraz częściej korzystają z pomocy wyspecjalizowanych doradców, których rola nie ogranicza się jedynie do rekomendowania spółkom odpowiedniego funduszu, ale przede wszystkim polega na udzielaniu im kompleksowego wsparcia w całym procesie transakcyjnym.
2Jakie są największe bariery, które napotykają zainteresowani inwestycjami w polskie firmy?
Jedną z istotnych barier, którą napotykają fundusze VC/PE inwestujące w polskie firmy, jest, według mnie, ograniczona podaż spółek o odpowiedniej wielkości. Dysponując nierzadko kapitałem rzędu kilkuset milionów euro, fundusze coraz częściej decydują się na podnoszenie wartości zaangażowania kapitałowego w jedną inwestycję, co de facto ogranicza pulę potencjalnych celów do przejęcia. Inną przeszkodą jest wciąż stosunkowo niska popularność tego typu inwestycji, co skutkuje brakiem bądź słabym wykształceniem odpowiednich rozwiązań rynkowych. Przykładem mogą być tu transakcje LBO, których rozwój utrudniają m.in. takie czynniki jak: ograniczona oferta banków w zakresie obsługi tego typu transakcji oraz relatywnie niski, sięgający często jedynie 50 proc., udział oferowanych przez nie środków w strukturze finansowania. Dla porównania, na rozwiniętych rynkach udział ten może dochodzić nawet do 90 procent.
3Jakie są wady i zalety wykupów typu LBO i MBO?
Z punktu widzenia inwestora — zaletą jest możliwość uzyskania ponadprzeciętnej stopy zwrotu na zainwestowanym kapitale. Jednocześnie strata ograniczona jest do wysokości włożonych środków stanowiących często jedynie niewielki procent wartości transakcji. Z punktu widzenia dotychczasowego właściciela — wykup lewarowany rozszerza zakres możliwych opcji jego wyjścia z inwestycji. Inną zaletą LBO i MBO jest wymuszenie na menedżerach większej skuteczności zarządzania przedsiębiorstwem po wykupie. Może się ona przejawiać m.in. w efektywniejszym wykorzystaniu aktywów i kapitału obrotowego, zwiększeniu produktywności pracy oraz optymalizacji kosztów. W przypadku wykupów MBO do zalet zaliczyłbym dodatkowo integrację funkcji zarządczych z funkcjami właścicielskimi stanowiącą wysoki czynnik motywacyjny dla menedżerów. Podstawową wadą wykupu lewarowanego jest obciążenie wyniku spółki dodatkowymi kosztami finansowymi.
menedżer w dziale doradztwa finansowego Deloitte