Blue chipy mają to do siebie, że nie brakuje raportów analitycznych opisujących ich sytuację. Teoretycznie powinno to pomóc inwestorom w podjęciu właściwej decyzji. Co jednak, jeśli zawarte w rekomendacjach wyceny różnią się o 50 proc. albo więcej? W rekomendacjach z września i z początku października 2015 r. znaleźliśmy pięć spółek z tak rozstrzelonymi wycenami. Sprawdziliśmy tylko te największe — wchodzące w skład indeksu WIG30. Niewątpliwym rekordzistą, jeśli chodzi o rozrzut wycen, jest Bogdanka. Według Haitong Banku, jedna akcja podlubelskiej kopalni węgla jest warta 31,94 zł, według Raiffeisen Centrobanku — 66,40 zł. Wydane rekomendacje dzieliło dziewięć dni i obie pojawiły się po ogłoszeniu wezwania przez Eneę.
— Wycena jest efektem zdyskontowania przepływów pieniężnych, które spółka może osiągnąć przy odpowiednich wolumenach i cenach węgla. Wycena wartości godziwej abstrahuje od struktury właścicielskiej i wezwania Enei — zaznacza Robert Maj z Haitong Banku. Jego zdaniem, nie należy się jeszcze spodziewać pogorszenia wyników Bogdanki w 2015 r., ale w latach 2016 i 2017 jest to nieuniknione.
— Nie ma żadnych przesłanek ku temu, by ceny węgla na rynkach światowych wzrosły w średnim terminie, a w Polsce mamy nadpodaż węgla ze Śląska. Chcąc nie chcąc, Bogdanka będzie musiała obniżyć ceny — tłumaczy Robert Maj.
Raiffeisen Centrobank perspektywy Bogdanki widzi podobnie. Mimo dwa razy wyższej wyceny wezwanie Enei uznaje za okazję dla dotychczasowych akcjonariuszy. Zwraca uwagę, że PiS krytykowało transakcję, bo wolałoby, żeby Enea przejęła Katowicki Holding Węglowy.
— Jeśli Enei uda się przejąć kontrolę nad Bogdanką, możemy prawdopodobnie spojrzeć bardziej przychylnym okiem na prognozy wolumenów sprzedaży, ale jeśli nie, to wydaje nam się, że drugiej szansy przy rządzie PiS nie będzie — twierdzi Juliusz Moździerz z Raiffeisena.
Między procentami
Mniejszy rozstrzał wycen z ostatnich rekomendacji mają PKN Orlen i KGHM. Najwyższa wycena pierwszego jest o 78 proc. wyższa od najniższej. W przypadku KGHM różnica sięga 75 proc. Obie wzięte przez nas pod uwagę rekomendacje dla Orlenu zostały wydane przed podanymi we wtorek informacjami o inwestycjach w Kicking Horse Energy i FX Energy. Według danych agencji Bloomberg, Orlen najniżej wycenił ostatnio bank Morgan Stanley. Według jego specjalistów, kurs akcji zmierzać będzie ku 50 zł. Natomiast analitycy Erste przekonują, że cel to 89 zł.
— Jestem pozytywnie nastawiony do przyszłorocznych marż. Spodziewam się podobnych marż rafineryjnych jak w tym roku — wyjaśnia Tamás Pletser z Erste Investment.
Skrajne wyceny KGHM pochodzą z PKO Banku Polskiego i Bank of Montreal. Z zestawieniaagencji Bloomberg wynika, że wyceniają one KGHM na — odpowiednio — 80 i 140 zł. Motywacji Kanadyjczyków nie udało nam się poznać. Wycenę Artura Iwańskiego z PKO BP tłumaczy sam tytuł rekomendacji — „Smok jest syty”. Analityk uważa, że kluczem dla rynku metali przemysłowych są Chiny, a tamtejszy popyt na miedź spadł, co tylko w części zostało zrekompensowane przez osłabienie złotego. W konsekwencji EBITDA w 2016 r. ma spaść do 4,6 mld zł, a zysk netto do 736 mln zł, czyli mniej więcej jednej trzeciej tego z 2014 i 2015 r. Zapowiedziane przez PiS zmiany podatku od kopalin (partia nie wykluczyła jego likwidacji) mogą, jego zdaniem, uzasadniać wycenę na poziomie maksymalnie 90 zł. Kluczem dla spółki pozostaje jednak popyt na miedź.
— Każde odbicie cen metali będzie miało bardzo silny pozytywny wpływ na wyniki spółki — podkreśla Artur Iwański. Wśród spółek, których ostatnie wyceny przez analityków rozjeżdżają się o co najmniej 50 proc., są jeszcze Jastrzębska Spółka Węglowa ( JSW) i PKO Bank Polski. Rozrzut wycen w obu przypadkach wynosi 60 proc. Najniższa wycena dla JSW pochodzi z Raiffeisena, który Bogdankę wycenił najwyżej. Wartość jednego papieru JSW instytucja szacuje na 9,20 zł, podczas gdy PKO BP na 14,70 zł.
— Tak niska wycena jest podyktowana obawą o dalsze spadki cen węgla, w szczególności koksowego. Według naszych analiz, nawet jeśli benchmark węgla koksowego utrzyma się na poziomie 89 USD za tonę, to pomimo uzgodnionych oszczędności, w 2016 r. spółka może potrzebować dofinansowania w wysokości500-600 mln zł — uważa Juliusz Moździerz z Raiffeisena.
PKO BP, uwzględniając zaangażowanie Polskich Inwestycji Rozwojowych w zależną od JSW Spółkę Energetyczną Jastrzębie, szacuje, że JSW przy obecnych cenach węgla zabraknie 200-300 mln zł. Ale kluczowa dla wyższej wyceny jest prognoza cen węgla.
— W średnim terminie spodziewamy się wzrostu ceny węgla do poziomu równowagi, który według naszych obliczeń znajduje się w przedziale 110-130 USD/t — zastrzega Artur Iwański z PKO BP.
Niesurowcowy rodzynek
Instytucja, w której pracuje Artur Iwański, zamyka grupę blue chipów o mocno zróżnicowanych wycenach. Jest w niej zresztą jedyną spółką niezwiązaną z wydobyciem surowców naturalnych. Według Bloomberga rosyjski VTB Capital wycenia PKO BP na 25 zł za akcję. DM mBanku — na 40,05 zł. Michał Konarski z DM Banku uważa po prostu, że konsensus prognoz dla PKO BP jest na zbyt niskim poziomie. W 2016 i 2017 r. bank powinien zyskać po około 200 mln zł na fuzji z Nordeą, a w 2017 r. skorzystać na wzroście stóp procentowych.
— Nasza prognoza implikuje wzrost zysku netto o 20,8 proc. w 2016 r. oraz 21,7 proc. w 2017 r. — podkreśla Michał Konarski. Specjalista bagatelizuje przy tym kwestię restrukturyzacji walutowych kredytów hipotecznych, ale zaznacza, że ewentualny podatek bankowy mógłby w 2016 r. odebrać bankowi jedną czwartą zysku, co przełożyłoby się na spadek wyceny jednej akcjo o 7,20 zł.