Inflacja spada i według prognoz ekonomistów powinna nadal spadać. Wydaje się również, że do przeszłości przechodzi wyraźne spowolnienie polskiej gospodarki widoczne pod koniec 2022 r. i w pierwszym kwartale 2023 r. W tej sytuacji Goldman Sachs TFI zakłada, że polskie obligacje skarbowe dostępne na rynku hurtowym – a więc takie w jakie inwestują fundusze - mają przed sobą pół roku korzystnego otoczenia.
- Nasze obawy dotyczą 2024 r. Łatwiej inflację zbijać z wysokiego poziomu, jednak trudniej osiągnąć cel inflacyjny – podkreśla Tomasz Rabęda, dyrektor zarządzania instrumentami dłużnymi w Goldman Sachs TFI.
Innymi słowy zbicie inflacji z osiągniętego w październiku 2022 r. maksimum na poziomie 17,9 proc. do 10 proc. jest łatwiejsze niż z 10 do 2,5 proc., choć w punktach procentowych jest to niemal tyle samo.
Wakacyjna wskazówka
Według Tomasza Rabędy, cenną wskazówką co do inflacji będzie lipcowa projekcja NBP. Jeśli wskaże ona na spadek CPI do 6-8 proc. jeszcze w 2023 r. i powrót do celu inflacyjnego w czwartym kwartale 2024 r., to pojawi się argument dla Rady Polityki Pieniężnej (RPP) do obniżki stóp procentowych. Może do tego dojść tuż po wakacjach. Według Goldman Sachs TFI rynek już wycenia obniżkę we wrześniu o 0,25 pkt proc. i spadek głównej stopy procentowej o kolejne 0,25 pkt proc. do listopada 2023 r. Nie byłoby więc dużym zaskoczeniem, gdyby już we wrześniu RPP zdecydowała się na obniżkę o 0,5 pkt proc.
Przy spadającej inflacji obecna polityka banku centralnego może być uważana za dość restrykcyjną. Dla ewentualnych obniżek niebagatelne znaczenie mogą mieć także zbliżające się wybory parlamentarne. Mogą być dodatkowym bodźcem zachęcającym RPP do wykazania się sukcesami w walce z inflacją, a przejście do cyklu obniżek stóp procentowych byłoby tego manifestacją.
Spadek inflacji w Polsce to w dużej mierze konsekwencja spadku cen energii i surowców energetycznych. Skłonność do spadku inflacji bazowej jest jednak mniejsza. Tomasz Rabęda ocenia jednak, że również ona powinna zacząć spadać, gdyż firmy zaczną korzystać na spadku cen energii, a spowolnienie wzrostu cen ogółem zmniejszy presję płacową.
Niepewność związana z ceną polskich obligacji w terminie dłuższym niż sześć miesięcy wynika z tego, że ewentualne obniżki stóp procentowych w Polsce przy powstrzymaniu się od takich działań przez Europejski Bank Centralny i Rezerwę Federalną sprawią, że zawęzi się różnica między realnymi stopami procentowymi w Polsce i strefie euro oraz Stanach Zjednoczonych.
- Globalnie dochodzimy już do końca cyklu podwyżek stóp procentowych i w związku z tym jesteśmy w okresie dogodnym do budowy pozycji na rynku obligacji. W 2024 r. między poszczególnymi krajami mogą być jednak większe różnice w efektach stosowania różnych policy mix [prowadzonej przez banki centralne polityce monetarnej i rządowej polityce fiskalnej – red.], co może mieć wpływ na dochodzenie do celów inflacyjnych i wycenę ich obligacji – tłumaczy specjalista z Goldman Sachs TFI.
W przypadku spowolnienia spadku inflacji lub utrzymywania się jej na stałym poziomie przez dłuższy czas może dojść do tzw. wystromienia krzywej dochodowości. Może to oznaczać, że rentowności obligacji o krótkim terminie do wykupu spadną (ceny wzrosną), a długoterminowych - wzrosną (ceny spadną), ale może też oznaczać, że spadną rentowności jednych i drugich, tyle że krótkoterminowych wyraźniej.
Czeski dług wygląda pewniej
Czynnikiem ryzyka jest rozpoczęty już festiwal przedwyborczych obietnic. Tomasz Rabęda zwraca uwagę na różnice w wycenie SWAP-ów na stopę procentową i samych obligacji. Dla czeskich papierów 10-letnich wynosi ona 0,05-0,1 pkt proc., dla polskich 0,65-0,7 pkt proc. Widać więc, że w przypadku Polski rynek uwzględnia większą podaż obligacji i deficyt budżetowy.
Zdaniem naszego rozmówcy chodzi przy tym o sam poziom zadłużenia, a nie to, jak ono jest finansowane, a więc czy długi zaciąga bezpośredni państwo, czy posługuje się w tym celu obligacjami BGK przez państwo gwarantowanymi.
- Jeśli chodzi o sam poziom zadłużenia państwa, to prowadzenie lub brak emisji BGK nie ma większego znaczenia. Rynek patrzy na to w ten sposób, że prędzej czy później ten dług i tak znajdzie się w budżecie i każdy inwestor bierze to pod uwagę – mówi Tomasz Rabęda.
Na wycenę polskich papierów dłużnych mogą za to wpływać czynniki, których źródła są zupełnie od Polski niezależne.
- Na razie możemy powiedzieć, że najbliższe pół roku będzie sprzyjać polskim obligacjom. Nie twierdzimy, że 2024 r. będzie trudny, ale wiele może się zdarzyć. Problem lokalnych banków w Stanach Zjednoczonych nie został do końca rozwiązany, a globalne stopy procentowe są dość wysokie. Modele biznesowe firm nie są przyzwyczajone do takiego otoczenia, co może wygenerować jakieś problemy – zaznacza Tomasz Rabęda.