Inwestorzy w Europie uwierzyli w rychłe cykliczne ożywienie. To powoduje, że na giełdach zyskują takie branże jak m.in. produkcja sprzętu ICT i dóbr osobistych, ale także banki. Spadają natomiast notowania branż uważanych za bezpieczne w okresach recesji – producentów żywności i napojów oraz leków.
Przedstawiamy analizę notowań indeksów branżowych na europejskich giełdach w zeszłym tygodniu, które staramy się wpisać w kontekst makroekonomiczny. Opieramy naszą analizę na indeksach Stoxx Europe Total, obejmujących od kilkunastu do nawet ponad stu europejskich (w tym polskich) spółek w każdej z dwudziestu trzech branż.
W ciągu ostatniego tygodnia wzrosła zdecydowana większość indeksów branżowych. Najsilniej indeksy reprezentujące producentów sprzętu ICT (5,4 proc.), ubezpieczycieli (3,9 proc.), banki (3,6 proc.), producentów dóbr osobistych, głównie odzieży i akcesoriów (3,1 proc.) oraz przemysł lotniczy i obronny (3,1 proc.). Spadały tylko cztery indeksy, najmocniej producentów napojów (-3,1 proc.), a także spółek farmaceutycznych i biotechnologicznych (-2,5 proc.), producentów żywności (-2,4 proc.) oraz producentów elektryczności (-0,5 proc.). Dla porównania, indeks Stoxx 600, grupujący 600 największych europejskich spółek wzrósł w tym okresie o 0,9 proc.
Podobnie wyglądają notowania indeksów w stosunku do początku roku. Na największym plusie są producenci sprzętu ICT (18,3 proc.), następnie spółki z branż podróży i wypoczynku (16,0 proc.), dóbr osobistych (14,8 proc.), ubezpieczyciele (11,1 proc.) oraz banki (10,9 proc.). Tracą tylko dwie branże – produkcja napojów (-1,3 proc.) oraz farmaceutyka i biotechnologia (-0,7 proc.). Słabo na tle reszty radzą sobie jednak także producenci elektryczności (1,2 proc.), czy przetwórcy żywności (1,9 proc.).
Jakie wnioski można wyciągnąć z tych danych? Po pierwsze, tracą branże uważane za najbardziej bezpieczne w okresach recesji, czyli produkcja żywności i napojów oraz leków. To może być sugestia, że inwestorzy przestają wierzyć w recesyjny scenariusz w Europie i zamiast spółek bezpiecznych wybierają takie, które w kolejnych kilku kwartałach mogą przynieść większe zyski.
Po drugie, zyskują branże, które można określić mianem cyklicznych. Są to takie branże, w których koniunktura jest w bardzo dużym stopniu zależna od ogólnej koniunktury w gospodarce. Wśród nich można wymienić m.in. dobra osobiste (poza producentami odzieży, np. producenci kosmetyków), które zyskują mocno już od początku roku. Jest wśród nich także branża świadcząca usługi w okresie podróży i wypoczynku (w ostatnim tygodniu zyskała 2,6 proc.), wreszcie także sprzętu ICT oraz sprzętu elektrycznego i elektronicznego (wzrost o 2,5 proc.).
Po trzecie, zyskują banki oraz ubezpieczyciele, czyli branże, na które korzystny wpływ mają wysokie stopy procentowe. Można to zatem odczytać, że inwestorzy nie przewidują szybkiego rozluźnienia polityki monetarnej w Europie.
Na pierwszy rzut oka to może wyglądać trochę na rozdwojenie jaźni – oczekiwanie, że stopy pozostaną wysokie przy jednoczesnej nadziei na poprawę wyników spółek zyskujących w okresach gospodarczej ekspansji. W istocie to jednak układa się w pewien spójny scenariusz miękkiego lądowania. Inwestorzy zakładają, że w gospodarce nie nastąpi recesja, a jedynie spowolnienie wzrostu. W takich warunkach nie nastąpi więc skokowy spadek inflacji, który mógłby nastąpić w recesyjnym scenariuszu. A to oznacza, że banki centralne nie będą gwałtowanie obniżać stóp procentowych, bo podwyższona inflacja pozostanie problemem przez dłuższy czas. W dodatku nie będzie konieczności ratowania gospodarki poprzez takie szybkie obniżki.
Źródeł takiego scenariusza dla gospodarki trzeba szukać przede wszystkim w danych makroekonomicznych i cenach energii. Dane dla największych gospodarek nie pokazują na razie, aby wpadały one w recesję lub by miały w nią wpaść w najbliższych kwartałach. Oczywiście wzrost bardzo wyraźnie spowolnił, ale nie widać oznak gospodarczego załamania, nawet pomimo bezprecedensowego zacieśnienia polityki monetarnej. Te przekonanie dodatkowo wspierają dosyć niskie, w porównaniu do ostatnich kilku miesięcy, ceny energii. Na uznawanym za benchmark rynku kontraktów terminowych na gaz w Holandii obecna cena wynosi obecnie zaledwie 35 proc. średniej ceny z II poł. 2022 r.
Inwestorzy myślą zatem tak: skoro gospodarka nie wpadła w recesję przy bardzo wysokich cenach energii, to nie powinna w nią wpaść, kiedy te ceny są istotnie niższe. Czy faktycznie tak będzie?
Na pewno w ostatnich tygodniach szanse na miękkie lądowanie w Europie znacząco wzrosły. Choć są dwa duże ryzyka, których inwestorzy mogą nie doceniać.
Pierwsze duże ryzyko to uporczywość inflacji przekładająca się na coraz wyższe podwyżki stóp procentowych, które w pewnym momencie staną się podwyżkami nie tylko w ujęciu nominalnym, ale też w ujęciu realnym. A do tego dojdzie coraz mniejsza skala wsparcia fiskalnego. Czyli zacieśnienie polityki makroekonomicznej dopiero nastąpi.
Drugie duże ryzyko to redukcja marż przedsiębiorstw. Wysoka inflacja pozwoliła firmom na znaczące zwiększenie marż, co jednak mogło być zjawiskiem przejściowym. Zmienność marż w ostatnich latach była bardzo duża i w takich warunkach oszacowanie średnio i długookresowych tendencji może nastręczać trudności. Część wzrostu marż mogła wynikać z przejściowego spadku realnych wynagrodzeń, który przesunął strukturę dochodu od pracowników w kierunku firm.
Na razie jednak rynek żyje przekonaniem o cyklicznym ożywieniu wiedzionym słabnięciem wstrząsów podażowych.
Podpis: Zespół PB Analizy
