Stelmet, czyli książkowy przykład wezwania

Adam Torchała
opublikowano: 15-09-2019, 22:00

Wezwanie na akcje zielonogórskiej spółki budzi kontrowersje, ale wskazuje również inwestorom, gdzie można szukać okazji

Stanisław Bieńkowski przekazał zarządowi Stelmetu pismo, w którym poinformował, że ma już komplet dokumentów dających mu finansowanie przejęcia wszystkich akcji spółki. Jak wyjaśnił, musi ogłosić wezwanie, bo zobowiązuje go do tego prawo w związku z planem przeniesienia na prywatny rachunek akcji ulokowanych w funduszu inwestycyjnym zamkniętym.

Notowania spółki na zamknięciu sesji skoczyły w górę o ponad 19 proc. i przekroczyły cenę, którą po sesji zaproponował Stanisław Bieńkowski (7,74 zł). To absolutne minimum, wynikające z przepisów prawa.

Zgodnie z ustawą o ofercie (art. 79 ust. 2) cena oferowana w wezwaniu nie może być niższa niż najwyższa cena, jaką wzywający w ciągu ostatnich 12 miesięcy płacił za akcje będące przedmiotem wezwania. Takich transakcji w ostatnim roku ze strony Stanisława Bieńkowskiego było kilkanaście, a najwyższa cena to właśnie 7,74 zł z grudnia 2018 r.

Krótka historia budzi kontrowersje

Sytuacja ze Stelmetem jest o tyle ciekawa, że spółka — jeżeli chodzi o staż giełdowy — jest całkiem młoda. Producent drewnianej architektury ogrodowej na GPW pojawił się w październiku 2016 r., a więc niecałe trzy lata temu. Z oferowanych akcjonariuszom 5,9 mln akcji tylko co czwarta była akcją nowej emisji. Pozostałe plasował Stanisław Bieńkowski. Cena emisyjna wynosiła wtedy 31 zł, a więc tej obecnej (nawet mimo wyskoku w ubiegłym tygodniu) brakuje jeszcze wiele, by inwestorzy długoterminowi (m.in. Nationale-Nederlanden OFE) odrobili straty.

Tak gwałtowny spadek wartości w krótkim czasie i odkupowanie akcji po ledwie trzech latach za cenę o wiele niższą od tej, po jakiej się je sprzedawało, budzą kontrowersje. Z jednej strony trzeba przyznać, że spółka weszła na giełdę w ostatnim momencie, w którym można było uzyskać tak atrakcyjną cenę. Z drugiej, słabość Stelmetu odbija się także na portfelu Stanisława Bieńkowskiego i ma dość obiektywne źródła. Presja płacowa, wyższe koszty energii i surowców sprawiły, że zyski z roku na rok spadały, mimo względnie stałego poziomu przychodów.

Ostatnie dane sugerują jednak poprawę. Pod koniec sierpnia grupa podała, że wg szacunków po trzech kwartałach roku obrotowego 2018/19 miała 17,4 mln zł zysku netto wobec 16,4 mln zł rok wcześniej, co oznacza wzrost o 6 proc. rok do roku. Pomogły trochę waluty, najważniejsze jednak, że jest szansa na przełamanie negatywnej passy. Kurs nieco odbił, kwestia rosnących kosztów wciąż jest jednak paląca. Przecena była na tyle duża, a perspektywy są na tyle niezłe, że główny akcjonariusz po prostu zdecydował, że to będzie dobry moment na odkupienie akcji. Biznesowo ruch jak najbardziej uzasadniony, szczególnie że wskaźnik ceny do wartości księgowej Stelmetu spadł ostatnio poniżej poziomu 0,5, co sugeruje, że spółka jest atrakcyjna cenowo. Słabo wciąż wygląda cena do zysku — 18,3 to sporo powyżej średniej rynkowej, ewentualna oczekiwana poprawa wyników może jednak obniżyć również ten wskaźnik. Pod warunkiem, że owa poprawa nastąpi. I to długoterminowo, a nie tylko w ciągu jednego czy dwóch kwartałów. To jednak pewne nie jest.

Książkowy przykład

Stelmet to spółka, mogąca być książkowym przykładem firmy, która o zdjęcie z giełdy aż się prosi. Mocny spadek wyceny to jedno, druga istotna kwestia to główny akcjonariusz. Stanisław Bieńkowski jest twórcą sukcesu i mózgiem firmy, jest zatem z nią silnie związany. Dodatkowo posiada obecnie aż 81,1 proc. akcji, ma więc bardzo dobrą pozycję wyjściową do wzywania na 100 proc. akcji. Tym bardziej że mając 90 proc., może ogłosić przymusowy wykup. De facto wystarczy mu więc przekonanie niecałej połowy inwestorów. Przy podobnym wskaźniku cena do wartości księgowej, ale przy dużo korzystniejszym stosunku ceny do zysku Roman Karkosik zebrał z rynku akcje Impexmetalu. Inwestor posiadał zdecydowaną większość akcji i w jego przypadku wezwanie zakończyło się sukcesem. W sierpniu ruszył przymusowy wykup akcji Impexmetalu.

Natomiast przy wskaźniku cena do wartości księgowej na poziomie ledwie 0,3 Mirbud skupił dający ponad 90 proc. udziału pakiet JHM. Niską wskaźnikowo cenę akcji chciała w ostatnim czasie wykorzystać także np. hiszpańska Acciona w Mostostalu Warszawa. Tam zdobycie 90 proc. się jednak nie powiodło i spółka pozostanie na giełdzie.

Licząc na wezwanie

Niski poziom wskaźnika cena do wartości księgowej oraz akcjonariusz z dużą przewagą nad resztą mogą być zatem poszlaką zapowiadającą wezwanie. Mogą, choć nie muszą. Granie pod tego typu wydarzenia to czysta spekulacja i wiąże się ze sporym ryzykiem. Szczególnie że niskie wyceny na poziomie wskaźnikowym często mają uzasadnienie w oczekiwaniach dotyczących przyszłych wyników bądź sugerują za wysoką wycenę aktywów. Zamiast na okazję, można więc trafić na bankruta.

Na brak przecenionych spółek przy ul. Książęcej inwestorzy narzekać nie mogą, o ile bowiem WIG20 wachluje raz w górę, raz w dół, na szerokim rynku panuje raczej marazm. W sumie na warszawskiej giełdzie obecnych jest 58 spółek, które notują zyski, warte są powyżej 50 mln zł i posiadają wskaźnik cena do wartości księgowej w przedziale między 0,7 a 0,3. Atrakcyjność wskaźnikowa to jedno, pozostaje jednak jeszcze kwestia akcjonariusza. Takich posiadających silnego i niepaństwowego akcjonariusza jest kilkanaście.

Wśród nich można szukać potencjalnych kandydatów na następne wezwania.

Giełdowy exodus

Zdjęcie z giełdy z punktu widzenia głównych akcjonariuszy mocno przecenionych spółek ma kilka zalet. Po pierwsze, skoro na giełdzie spółka wyceniana jest niżej, niż im się wydaje, że powinna być, to giełda traci dla nich atrakcyjność jako miejsce wyceny. Wartość przez giełdę jest bowiem zaniżana (w opinii takiego inwestora), a to spółce nie pomaga. Zdjęcie z giełdy daje także pełną kontrolę nad spółką i eliminuje ryzyko oporu ze strony innych inwestorów. Ważny jest także aspekt informacyjny, obecność na giełdzie niesie bowiem za sobą szereg obowiązków w tym zakresie. To zaś generuje koszty, a czasem utrudnia spółce działalność.

Przeciwnicy delistingów mogą powiedzieć, że główny inwestor, idąc na giełdę, godził się na wszystkie te niedogodności. Szczególnie jaskrawe są przykłady, gdzie debiut był niedawno, a dodatkowo inwestor sam sprzedawał akcje podczas oferty. Stąd kontrowersje wokół Stelmetu. Faktem jednak jest, że delistingi w ostatnich latach stały się coraz popularniejsze. W 2017 r. giełdę opuściła rekordowa liczba spółek — 20. W 2018 r. rekord ten wyśrubowano do 22. Nie wszystkie te wykluczenia miały związek z wykupieniem spółki przez głównego akcjonariusza, zdarzały się również upadłości. Wzrost liczby wykluczeń względem lat 2012-14 (średnio 9 wykluczeń na rok) jest jednak znaczący. Dodatkowo liczba wykluczeń z obrotu przewyższyła liczbę debiutów, liczba spółek na GPW od 2016 r. więc de facto spada. Także w tym roku statystyka ta jest nieubłagana” — obecnie na GPW notowanych jest o 5 spółek mniej niż na początku 2019 r.

© ℗
Rozpowszechnianie niniejszego artykułu możliwe jest tylko i wyłącznie zgodnie z postanowieniami „Regulaminu korzystania z artykułów prasowych” i po wcześniejszym uiszczeniu należności, zgodnie z cennikiem.

Podpis: Adam Torchała

Polecane

Inspiracje Pulsu Biznesu