Ostatnie 12 miesięcy to nie był dobry okres dla akcjonariuszy Huuuge’a i Ten Square Games. Obie spółki solidarnie taniały. Najwięksi pechowcy na ich akcjach stracili ponad 50 proc. W ostatnich tygodniach notowania producentów gier mobilnych przestają jednak zmierzać w tym samym kierunku. Przecena Huuuge wyraźnie wyhamowuje. W ostatnich 30 dniach kurs wzrósł o kilka procent. Z Ten Square Games jest inaczej - przecena w miesiąc przekroczyła 20 proc.
- Huuuge jest mnożnikowo rzeczywiście nisko wyceniany, co nie znaczy, że jest atrakcyjnie wyceniany. Na pewno jest wyceniany poniżej spółek porównywalnych, aczkolwiek należy zwrócić uwagę, że mierzy się z istotnym spadkiem użytkowników swoich gier – zarówno aktywnych, jak i płacących. Niewiadomą pozostaje kiedy ten spadek się zatrzyma. Huuuge zredukował mocno wydatki ma marketing i w ten sposób poprawia rentowność. Pytanie, czy za rok nie trzeba będzie w związku tym zwiększyć wydatków na pozyskanie użytkowników, co wtedy będzie miało negatywny wpływ na rentowność. Sama wycena jest już tak niska, że uwzględnia bardzo dużo rodzajów ryzyka. Jeżeli chodzi o Ten Square Games, to trend przychodów jest wyraźnie spadkowy, przy czym w ostatnich kwartałach zdecydowanie wzrosły koszty, co odbiło się na rentowności. Obecnie spółka próbuje ją poprawić zmniejszając wydatki na marketing, co stwarza podobne ryzyko jak w przypadku Huuuge’a. Do tego dochodzą czynniki związane z programem motywacyjnym – komentuje Emil Popławski, analityk Banku Pekao.
- Dla kursu Huuuge’a wsparciem jest skup akcji własnych, który rozpoczął się 29 marca 2022 r. Do 20 maja odpowiadał średnio za 32 proc. obrotów akcjami tej spółki. Kluczową różnicą jest jednak komunikacja spółek z rynkiem. Ład korporacyjny w Ten Square Games zawodzi na całej linii – podkreśla Piotr Poniatowski, analityk mBanku.
Cenią gotówkę w kieszeni
W raporcie za pierwszy kwartał 2022 r. Ten Square Games zaszyło informację o tym, że w kwietniu 2022 r. rada nadzorcza przyznała członkom zarządu nowy komponent wynagrodzenia. Jeśli skorygowana EBITDA w 2022 r. wyniesie 251,3 mln zł, to dostaną gotówką 7,7 mln zł. Wystarczy jednak 172,7 mln zł skorygowanej EBITDA, by zainkasowali 6,1 mln zł.
Rok wcześniej, w kwietniu 2021 r., rada nadzorcza Ten Square Games określiła kluczowy parametr innego programu motywacyjnego. Po osiągnięciu progu uprawniającego obecnie do wypłaty 7,7 mln zł zarząd miał otrzymać nowe akcje spółki. Kosztowały wtedy blisko 500 zł. Obecnie kurs jest już poniżej 115 zł.
W październiku 2021 r. o 8 proc. został obniżony poziom skorygowanej EBITDA za 2021 r. uprawniającej do objęcia akcji.
W listopadzie 2021 r Maciej Zużałek, prezes Ten Square Games, zapewnił, że kryteria programu motywacyjnego nie zostaną ponownie obniżone.
- Patrząc z zewnątrz wygląda to tak: jest program motywacyjny, którego warunków zarząd nie spełni, więc rada nadzorcza przyjmuje nowy program po to, by zarząd na pewno otrzymał dodatkowe wynagrodzenie – tłumaczy Piotr Poniatowski.
- Jeżeli spółka wprowadza program premiowy poniżej progów programu motywacyjnego, to rynek może to odebrać jako sygnał, że władze spółki nie wierzą w wyniki – ocenia Maciej Kietliński, analityk Noble Securities.
- Spółka wyraźnie straciła zaufanie rynku w obszarze ładu korporacyjnego, wprowadzając nowe, wyraźnie niższe cele w zakresie premii dla członków zarządu, które po ostatnich wynikach i spadku kursu akcji trudno uznać za nagrody uzależnione od wyników – wtóruje im Konrad Księżopolski, analityk Haitong Banku.
Spółka przekazała informację o programie premiowym w raporcie okresowym, ponieważ jest to informacja na temat wynagrodzeń zarządu. W raportach okresowych spółka przekazuje, m.in. informację o podmiotach powiązanych, w tym informację o wynagrodzeniu wyższej kadry kierowniczej (zarządu) oraz rady nadzorczej. Spółka nie podała informacji na temat programu premiowego w raporcie bieżącym, ponieważ informacja ta nie spełniała kryteriów jej publikacji w ten sposób. Sam program motywacyjny, którego podstawa oraz cel obejmuje akcje spółki, nie uległ zmianie - obowiązuje i jest realizowany.
Program premiowy stanowi inny, dodatkowy rodzaj mechanizmu, który został przyjęty w celu uelastycznienia systemu wynagrodzeń kadry kierowniczej poprzez umożliwienie przyznania i wypłaty wynagrodzenia w formie pieniężnej - w przypadku osiągnięcia w znacznej mierze celu EBITDA względem progu dla programu motywacyjnego opartego na akcjach. Jednocześnie jest to odpowiedź spółki na sytuację rynkową, dająca możliwość oferowania konkurencyjnych wynagrodzeń skorelowanych z osiąganymi wynikami.
Wszystkie decyzje biznesowe podejmowane przez spółkę są spójne z przyjętą strategią, zaś ich celem jest realizacja wcześniejszych założeń.
W czerwcu 2021 r. Ten Square Games rozpoczęło przegląd opcji strategicznych. Wśród rozważanych opcji było pozyskanie inwestora strategicznego lub finansowego. Przegląd opcji strategicznych zakończył się w październiku 2021 r. bez pozyskania inwestora.
W styczniu 2022 r. Maciej Popowicz i Arkadiusz Pernal, główni akcjonariusze Ten Square Games, rzucili na rynek 6 proc. akcji spółki. W procesie przyspieszonej budowy księgi popytu (ABB) zostały sprzedane za 315 zł, czyli 11 proc. poniżej ówczesnej ceny rynkowej.
- W ostatnich miesiącach z Ten Square Games płyną same negatywne informacje. Z drugiej strony Huuuge’owi doskwiera „tylko” spadek przychodów – zaznacza Piotr Poniatowski.
Wysycha pandemiczne źródełko
Huuuge i Ten Square Games to niemal bliźniaki. Pierwsza spółka jest zarejestrowana w Stanach Zjednoczonych, druga – w Polsce. Obie są notowane wyłącznie na warszawskiej giełdzie. Obie też wchodzą w skład indeksu mWIG40. Obie oferują gry na smartfony dystrybuowane w systemie free to play. Każdy więc może bawić się ich produktami za darmo, ale jeśli chce skorzystać z dodatkowych funkcji, to musi za to zapłacić.
Biznes każdej ze spółek opiera się na dwóch bliźniaczych grach. W pierwszym kwartale 2022 r. 88 proc. przychodów Huuuge’a generowały – „Huuuge Casino” i „Billionaire Casino”. W tym samym okresie 89 proc. przychodów Ten Square Games pochodziło z „Fishing Clasha” i „Hunting Clasha”, symulatorów wędkowania i polowania (ten drugi oparty jest na mechanice pierwszego).
Obie firmy mają ten sam problem. Od pierwszego półrocza 2021 r. ich kwartalne przychody spadają. Na przełomie lat 2021 i 2022 Ten Square Games udało się ten niekorzystny trend powstrzymać – przychody pierwszego kwartału 2022 r. były wyższe niż w czwartym kwartale 2021 r. – ale należy pamiętać, że Huuuge raportuje w amerykańskich dolarach, a Ten Square Games w złotych. Od początku 2022 r. kurs dolara niemal nieustannie przekracza 4 zł, podczas gdy rok wcześniej dolara można było uznać za drogiego, gdy kosztował 3,80 zł. Od stycznia do marca 2022 r. Ameryka Północna odpowiadała zaś za 62 proc. przychodów Huuuge i 42 proc. Ten Square Games. Nieustanny jest zaś spadek liczby użytkowników gier polskiej spółki. Zresztą w przypadku amerykańskiej wygląda to podobnie.
- Nie tylko Huuuge’owi i Ten Square Games spada liczba graczy. To ogólny, globalny trend. Po bardzo dobrym roku 2020, w 2021 widać już było trend spadkowy w grach mobilnych i jest on kontynuowany ze względu na wygaszanie lockdownów, otwieranie się przestrzeni publicznej i powrót do quasi normalności – tłumaczy Piotr Poniatowski.
- Drugi i trzeci kwartał to już ciepłe miesiące, w tym wakacje. Ludzie będą mniej czasu poświęcać cyfrowej rozrywce. Na to nakłada się znoszenie ograniczeń związanych z pandemią COVID-19. Rynek powinien przystosować się do popandemicznej rzeczywistości. Kolejne kraje znoszą restrykcje, które mocno sprzyjały rynkowi gier. Nie szukałbym więc problemów tylko w samych grach, ale spojrzał na sektor z szerszej perspektywy – dodaje Maciej Kietliński, analityk Noble Securities.
Plany, plany, plany
Maciej Kietliński zaznacza, że w przypadku Ten Square Games inwestorzy mogą odczuwać zawód z ekspansji „Fishing Clash” w Chinach. W Europie i Ameryce Północnej za dystrybucję aplikacji mobilnych odpowiadają zasadniczo dwa sklepy: Google Play i Apple Store. W Chinach rynek jest bardziej rozdrobniony. Liczących się sklepów z aplikacjami dla systemu Android jest około 10, a gra polskiej spółki nie jest we wszystkich obecna.
- „Fishing Clash” ma wchodzić do nowych sklepów dla systemu Android, ale nie wydaje mi się, by mogło to diametralnie zmienić sytuację. Skoro już ponad rok minął od uzyskania licencji na dystrybucję gry w Chinach, a do wyników dodaje to niewiele, to rodzi się pytanie na ile potencjał chińskiego rynku został już zdyskontowany – mówi Maciej Kietliński.
- Na pewno oczekiwania wobec rynku chińskiego były duże. Przez to, że jest tam więcej liczących się sklepów z aplikacjami trudniej jednak pozyskiwać graczy. Poza tym całość decyzji marketingowych i operacyjnych dotyczących rynku chińskiego leży po stronie tamtejszego dystrybutora. Ten Square Games tak naprawdę tylko dostarcza mu grę – usprawiedliwia polską spółkę Piotr Poniatowski.
Obaj producenci gier zapowiadają dywersyfikację działalności, by nie opierać jej na dwóch produktach. W 2021 r. obie firmy zdecydowały się w tym celu na akwizycje. Huuuge kupił np. pełne prawa do gry “Traffic Puzzle”, sprowadzającej się do udrożnienia zablokowanej drogi przez dopasowanie trzech samochodów w tym samym kolorze. Ten Square Games sięgnęło po całą włoską spółkę Rortos z jej grami lotniczymi. Obie firmy z GPW pracują też nad własnymi produkcjami.
- W przypadku spółki rozwijającej własne tytuły naturalne jest, że będzie ich mniej. Kupując prawa do tytułu od podmiotów zewnętrznych przedsiębiorstwo jest w stanie w większym stopniu dywersyfikować działalność niż tworząc gry własnymi siłami – twierdzi Piotr Poniatowski.
- Każda nowa gra z portfolio Huuuge’a i Ten Square Games może okazać się sukcesem i odwrócić niekorzystne trendy w wynikach. Tylko że rynek gier mobilnych w ostatnich kilku latach bardzo się zmienił. Zwiększyła się podaż gier, konkurencja o graczy, koszty produkcji. Prawdopodobieństwo sukcesu gry jest obecnie mniejsze niż pięć lat temu – podsumowuje Emil Popławski.
Huuuge jest zarejestrowane Stanach Zjednoczonych, a konkretnie w stanie Delaware. Do spółki nie stosuje się więc Kodeksu spółek handlowych, ale przepisy amerykańskie, a konkretnie przepisy stanu Delaware. Zgodnie z tymi regulacjami walne zgromadzenie nie przyjmuje uchwał o podziale zysku i wypłacie dywidendy. Decyzje te scedowane są na radę dyrektorów, czyli coś w rodzaju połączonego zarządu i rady nadzorczej, według polskiej nomenklatury. Inny charakter mają też postępowania restrukturyzacyjne. Gdyby spółka popadła w poważne kłopoty i potrzebowała ratunkowej emisji akcji, może dojść do anulowania akcji inwestorów giełdowych. Według polskich przepisów groziłoby im co najwyżej tzw. rozwodnienie. Nie jest to problem teoretyczny o czy w 2013 r. przekonali się akcjonariusze alkoholowego CEDC notowanego na GPW. Spółka przetrwała trudny okres, ale oni zostali z niczym.