Co Orlen powinien zrobić z Możejkami? Powinien ich nie kupować. Ta rynkowa anegdota najlepiej oddaje skalę problemów, jakie paliwowy koncern ma z litewską rafinerią, kupioną w 2006 r. za 8,2 mld zł. Co roku przynosi straty i coraz powszechniejsze jest przekonanie, że lepiej już nie będzie. W sprawie Możejek nie wykluczamy żadnego scenariusza — powtarzają od dłuższego czasu władze PKN Orlen.
Początkowo bazowym scenariuszem była sprzedaż. Polski koncern bezskutecznie szukał kupca na rafinerię i w końcu w 2012 r. zamknął proces, ale z zamiaru sprzedaży nie zrezygnował. Chętnych jednak nie widać, a jeśli już nawet ktoś się zainteresuje, to nie chce zapłacić kwoty, która byłaby choć trochę zbliżona do tego, ile PKN Orlen wydał na litewski zakup. W związku z regularnym przynoszeniem strat, scenariuszem obowiązującym stała się ostra restrukturyzacja — Orlen zdecydował się zwolnić 135 z 2 tys. pracowników i ograniczył pracę rafinerii do niespełna 60 proc. mocy. Choć i to okazuje się za mało i coraz bardziej prawdopodobne staje się, że zrealizuje się radykalny scenariusz. Głośno zaczynają już o tym mówić szefowie Orlenu.
— Podejmujemy w tej chwili działania i analizy, które zakładają każdy scenariusz, jeśli chodzi o przyszłość Orlen Litwy. Może to być również likwidacja spółki — mówił niedawno na sejmowej komisji skarbu Marek Podstawa, członek zarządu PKN Orlen.
Sprzedać lub przymknąć
Na rynku czuć coraz mocniejsze oczekiwanie rozwiązania problemu. Analitycy BDM spodziewają się, że „sytuacja Możejek może wyklarować się przy aktualizacji strategii Orlenu, która zapowiadana jest na drugie półrocze”. Z naszych informacji wynika, że to końcówka lipca. Jakich działań oczekują analitycy i fundusze?
— Możejki ciążą Orlenowi, najlepiej byłoby, gdyby je sprzedał, ale nie widać kupca — mówi Marek Mikuć, prezes Open TFI. — Prawdopodobieństwo, że dojdzie do sprzedaży, jest trudne do oszacowania, zależy od tego, jaka jest wola zarządu do zaakceptowania niższej ceny, bo wysokiej w związku ze stratami firmy nie można oczekiwać, oraz determinacji nabywcy — mówi Oleg Galbur, analityk z wiedeńskiego biura Raiffeisen.
Skoro nie można sprzedać, to jaka jest alternatywa?
— Możejki mają wyższy koszt przerobu ropy niż PKN, więc w okresach, gdy marże rafineryjne na świecie są niskie — I i IV kwartał — przynoszą straty. Do tej pory Orlen starał się w tym czasie ograniczać wykorzystanie mocy np. w I kwartale tego roku do 58 proc., ale powinien zdecydować się na robienie w tym czasie przestojów, to zminimalizowałoby straty. Jednak uczynienie z Możejek rafinerii, która pracuje okresowo, jest tylko działaniem doraźnym, aby rozwiązać problem, potrzebne jest pomyślne zakończenie negocjacji z rządem litewskim w sprawie opłat za kolej. Gdyby przystał na postulowaną przez Orlen obniżkę opłat o 30 proc., to dałoby oszczędności ok. 30 mln USD rocznie i rafineria mogłaby przestać przynosić straty — mówi Flawiusz Pawluk, analityk UniCredit CAIB Poland.
Podobny pomysł ma Kamil Kliszcz, analityk mBanku (czytaj wywiad obok).
— Lepiej dla Orlenu byłoby, gdyby sprzedał rafinerię, zamiast ją tymczasowo zamykać. W przypadku sprzedaży otrzyma gotówkę, podczas gdy w przypadku wyłączenia może ponieść koszty — mówi Oleg Galbur. Za najmniej realny scenariusz analitycy uznają zamknięcie rafinerii i likwidację spółki — wprawdzie ograniczyłaby bieżące straty, ale byłoby to kosztowne.
Urealnić wartość
Analitycy są zgodni, że Orlen powinien urealnić wartość Możejek. Wartość księgowa litewskiej rafinerii to 3,7 mld zł, a wartość akcji nawet 4,5 mld zł. Tymczasem zdaniem Kamila Kliszcza, Możejki nie tylko nie budują wartości Orlenu, ale wręcz przeciwnie — bez litewskiej spółki Orlen byłby wart więcej. Jaka jest więc dziś realna wartość Możejek? Według wyliczeń Olega Galbura wartość księgowa w przeliczeniu na zdolność przetwarzania rafinerii to ok. 100 mln USD na tonę. Tymczasem, gdy Unipetrol kupował pakiet akcji Ceskiej Rafinerskiej od Shella i ENI, płacił 15 mln USD za tonę.
— Różnica między 100 a 15 mln to zdecydowanie zbyt dużo, to oznacza, że wartość rynkowa Możejek jest prawdopodobnie znacznie niższa od jego wartości bilansowej. W przypadku sprzedaży lub wyłączania, PKN będzie prawdopodobnie musiał odzwierciedlić różnicę w księgach — mówi Oleg Galbur.
Orlen już nie raz obniżał wartość Możejek w księgach — w 2008 r. odpisał z tego tytułu 1,7 mld zł, w 2011 r. 1,5 mld zł, a w 2012 r. kolejne 400 mln zł. Czy to czas na kolejny taki ruch?
— Aktywa powinny być wyceniane według wartości godziwej i zasadne jest pytanie, czy wycena spółki, która od lat przynosi straty i gołym okiem widać, że jest mniej warta niż w księgach, nie powinna być uaktualniona — to pytanie do Orlenu i audytora. Czasem potrzeba radykalnych działań — kilka lat temu Allianz kupił Commerzbank i po kilku latach ponoszenia strat zdecydował się na radykalny odpis. Ale odpis nic nie załatwia, problem Możejek zostaje i trzeba go jakoś rozwiązać — mówi Marek Mikuć.
Jego zdaniem, reakcja inwestorów na odpis powinna być spokojna, bo o tym, że Możejki są w złej sytuacji, przynoszą straty, wszyscy wiedzą.
— Kolejny odpis wartości Możejek nie powinien wpłynąć na postrzeganie spółki przez inwestorów, bo to jedynie zabieg księgowy, bez wpływu na realne, operacyjne wyniki firmy. To, co jest w księgach, ma dla analityków i inwestorów dużo mniejsze znaczenie niż przepływy i wyniki operacyjne, bo nikt nie wycenia Orlenu na podstawie majątku, lecz przepływów i prognoz cen dotyczących marż rafineryjnych — mówi Flawiusz Pawluk.