Notowania Alior Banku są obecnie około 20 proc. poniżej historycznego szczytu z kwietnia 2025 r. Mniej więcej połowę tej przeceny należy złożyć na karb odcięcia dywidendy. Z perspektywy kilkunastoletniej już historii giełdowej banku notowania cały czas są jednak bardzo wysoko. Tymczasem zgodnie z marcowymi zapowiedziami Andrzeja Klesyka, prezesa PZU, we wrześniu ma się wyjaśnić jaki los czeka Alior w grupie kapitałowej, na szczycie której stoi obecnie PZU, a za jakiś czas ma stanąć Bank Pekao.
- Patrząc na to co dzieje się na polskim rynku bankowym, Alior wydaje się aktywem atrakcyjnym. Aby połączyć go z innym trzeba jednak przejąć bank w całości. Dlatego inwestorzy niesprawujący kontroli mogą liczyć na jakąś premię od obecnej wyceny Aliora w razie roszad własnościowych. Zwłaszcza, że Alior nie jest obecnie sczczególnie wysoko wyceniany jak na polskie banki – mówi Michał Konarski, analityk z Biura Maklerskiego mBanku.
Jego zdaniem na stole są generalnie dwie opcje. Pierwsza to połączenie Aliora z Pekao.
- Taka transakcja wyraźnie zwiększałaby zysk na akcję Pekao – zaznacza Michał Konarski.
Drugim wariantem jest sprzedaż Aliora poza grupę PZU-Pekao i połącznie go z innym działającym w Polsce bankiem. Analitycy podkreślają, że taka transakcja w naturalny sposób wymuszałaby ogłoszenie wezwania po atrakcyjnej cenie, bo kupno jedynie niespełna 32 proc. akcji Aliora będących w posiadaniu PZU tworzyłoby podobnie dysfunkcjonalną strukturę jak obecne posiadanie przez PZU 20-30 proc. akcji w dwóch różnych bankach.
Według Łukasza Jańczaka, analityka Erste Securities Polska, w przypadku sprzedaży Aliora poza dotychczasowa grupę kapitałową należy jednak brać pod uwagę nie tylko nabywcę obecnego już w Polsce, ale także takiego, który dopiero chciałby tu wejść.
- Alior generuje sensowne wyniki i jego skala pozwala już w miarę komfortowo czuć się na rynku – ocenia Łukasz Jańczak.
Jego zdaniem o ile przejęcie kontroli nad Aliorem przez podmiot już w Polsce obecny niejako wymusza zapłacenie za to premii, która pozwoli przejąć Aliora w całości i skonsolidować z innym bankiem, to również w przypadku wejścia nowego gracza nalezy spodziewać się premii. Niespełna 32 proc. akcji, jakie można w prosty sposób odkupić od PZU, może nie być wystarczające dla inwestora branżowego.
- Można sobie wyobrazić, że gdyby kontrolę nad Aliorem przejmowała instytucja dopiero wchodząca na polski rynek, to kupiłaby 32 proc. akcji od PZU i ogłosiła wezwanie na akcje brakujące do 50 proc. Tak z własnej inicjatywy, bo pod względem prawnym do ogłaszania tego wezwania oczywiście nie byłaby zobowiązana. Alior jest zaś wyceniany poniżej średniej dla banków polskich i europejskich. Sprzedaż poniżej 100 zł za akcję byłaby nietrakcyjna dla sprzedającego – mówi Łukasz Jańczak.
Alior to dla PZU-Pekao tylko kłopot
PZU niewątpliwie nie pali się do dalszego posiadania niespełna 32 proc. akcji Aliora.
- Jeśli Alior zniknie z naszego bilansu, również uwolni się pewien kapitał. To jest między 20 a 30 proc. całości korzyści z transakcji [ustawienia na szczycie grupy Banku Pekao zamiast ubezpieczeniowego PZU – red.] – mówił w lipcowym wywiadzie dla „Dziennika Gazety Prawnej” Andrzej Klesyk, prezes PZU.
Dodał, że posiadanie Aliora przez grupę w długim okresie nie ma najmniejszego sensu. Albo trzeba go sprzedać, albo połączyć z Pekao. Stwierdził przy tym, że to ostatnie jest niewykonalne przed końcem 2026 r. Wtedy to nowe regulacje unijne sprawią, że posiadanie banków przez ubezpieczycieli stanie się problematyczne, ale ubezpieczycieli przez banki już nie, co jest powodem zapowiadanych przekształceń w relacjach kapitałowych między PZU a Pekao.
- Do końca 2026 r. mamy 17 miesięcy. Żeby transakcja PZU-Pekao miała sens, trzeba ją zamknąć do tego czasu. Równolegle połączyć banki? Tego nie da się zrobić – stwierdził Andrzej Klesyk.
Zaznaczył, że żadne decyzje jeszcze nie zapadły, ale sugerował, że najchętniej sprzedałby Aliora.
- Pod uwagę musimy wziąć różne aspekty. W tym np. to, jak połączenie Alior Banku z Pekao wpłynęłoby na możliwości akwizycyjne ze strony Pekao. Proces wchłaniania Alior Banku musiałby trwać długo. A co jeśli pojawią się w tym czasie inne okazje do przejęć? – tłumaczył Andrzej Klesyk.
Zaznaczył też, że sprzedaż Alior nie zmieniłaby znacząco struktury sektora bankowego z perspektywy skarbu państwa.
- Nie da się temu zaprzeczyć. Ponadto w idealnym świecie, gdzie pod uwagę brane są stricte kwestie biznesowe, sprzedaż posiadanych przez PZU prawie 32 proc. akcji Aliora miałaby biznesowy sens, ale przy sprzedaży Aliora kontekst polityczny ma ogromne znaczenie. Sprzedaż Aliora w inne niż polskie ręce byłaby prawdopodobnie niepopularna społecznie. Zdrowy rozsądek i obecne realia polityczne podpowiadają więc, by najpierw przeprowadzić roszadę PZU-Pekao, a potem myśleć co zrobić z Aliorem – uważa Michał Sobolewski, analityk DM Banku Ochrony Środowiska.
- Zgadzam się, że utrata kontroli nad Aliorem przez skarb państwa jest czynnikiem utrudniającym jego sprzedaż w wymiarze politycznym. Z perspektywy skarbu państwa kontrola nad Aliorem nie ma jednak większego znaczenia w wymiarze całego sektora bankowego. Istotna jest kontrola nad PKO BP i Pekao, a Alior jest drugorzędny – komentuje Łukasz Jańczak.
Transakcja z PKO BP załatwi dwa problemy
Problemy polityczne związane z opuszczeniem przez Alior grupy PZU-Pekao mogłoby rozładować sprzedanie go PKO BP, również kontrolowanemu przez skarb państwa.
- Przy pewnym konsensie politycznym PKO BP mógłby przejąć Aliora – uwża Michał Sobolewski.
Problemy polityczne związane z opuszczeniem przez Alior grupy PZU-Pekao mogłoby rozładować sprzedanie go PKO BP, również kontrolowanemu przez skarb państwa.
Łukasz Jańczak uważa jednak, że z biznesowego punktu widzenia Alior nie jest idealnym celem akwizycyjnym dla PKO BP. Biorąc pod uwagę potencjalne synergie, ale też problemy występujące przy akwizycjach, dla lidera rynku Alior może być po prostu trochę za mały.
- Niemniej kupno Aliora przez PKO BP rozwiązuje dwa problemy: upraszcza strukturę grupy PZU-Pekao oraz sprawia, że Alior nie wychodzi poza domenę skarbu państwa – zwraca uwagę analityk Erste Securities Polska.
Tyle że sprzedaż Aliora do PKO BP jest problematyczna z perspektywy rywalizacji między dwoma grupami kapitałowymi skarbu państwa. Pod względem aktywów bankowych przewaga PKO BP nad PZU-Pekao wzrosłaby ze 100 do 300 mld zł - 100 mld zł aktywów Aliora opuściłoby grupę PZU-Pekao i zarazem powędrowało do PKO BP.
100 mld zł atutów Aliora
Właśnie te niemal równe 100 mld zł aktywów Aliora jest tym, co decyduje o jego atrakcyjności dla potencjalnych nabywców.
- Jeśli chodzi o polski sektor bankowy, to mimo wszystko jest on nadal rozdrobniony. Mamy trzy banki, o których można powiedzieć, że są duże – PKO BP, Pekao i Santandera. Reszta to co najwyżej banki średnie i kupno Aliora stanowiłoby dla nich szansę, by do tych dużych dołączyć – zwraca uwagę Michał Konarski.
- Alior to nie jest detaliczna część Citi Handlowego, którą sprzedawano przez lata. Nabywca szybko się znajdzie. Dla sprzedaży Aliora istotny jest jednak kontekst polityczny, który w tej transakcji musi być brany pod uwagę. Dlatego w mojej ocenie sprzedaż, chociaż możliwa i technicznie prosta do przeprowadzenia, jest mało prawdopodobna. Jeśli jednak do niej dojdzie, to podobnie jak w przypadku przejęcia Santander Bank Polska przez Erste wycena nie będzie niska – dodaje Michał Sobolewski.
Wskaźnik cena/wartość księgowa w transakcji przejęcia Santandera to 2,2x. To dwa razy więcej niż wynosi wskaźnik dla Aliora.