Co by się stało, gdybyśmy nie wiedzieli, ile pieniędzy rząd ma na lokacie? Nic.
Z Ameryki
To był kolejny tydzień wyników kwartalnych i — do piątku — wzrostu indeksów. Wzrostu coraz mniej dynamicznego, ale łamiącego na niewielkim wolumenie kolejne opory techniczne. Mały wolumen przy rosnących indeksach sygnalizuje trwającą dystrybucję, ale taki stan może jeszcze trochę potrwać szczególnie, że ostatnie dane makro były bardzo dobre.
Niezwykłe działania Fed i administracji wywołały wyraźne ożywienie. Problem w tym czy będzie trwałe, czy tylko przedwyborcze. W związku z trwającym ożywieniem niedługo rynki zaczną się martwić tym, że Fed podniesie stopy. Rentowność obligacji wraca do szczytów z sierpnia. Wynikiem jest spadek podań o kredyty hipoteczne. Rynek nieruchomości niedługo wejdzie w stagnację, a już obecnie kończy się wynikający z refinansowania dopływ dodatkowej gotówki. Poza tym im lepsze dane makro tym wyższa rentowność obligacji, więc wyścig między stopami procentowymi i ożywieniem gospodarki zaczyna się na nowo. Wygra ten, kto odpowie na pytanie: czy ożywienie będzie tak mocne, ze stopy mu nie zaszkodzą, czy też stopy szybko zahamują ożywienie. Ja stawiam na to drugie.
Po dobrych danych analitycy podnieceni znacznym wzrostem wydatków konsumentów prześcigają się w optymistycznych prognozach wzrostu PKB. Zapominają, że zwroty podatków to sprawa sezonowa, a kolejna wojna przez przynajmniej dwa kwartały się nie rozpocznie (olbrzymi udział we wzroście PKB mają wydatki wojskowe). Analitycy ankietowani przez Wall Street Journal Online prognozują wzrost PKB w trzecim kwartale o 5 proc., a Goldman Sachs podniósł prognozę do 6,5 proc. Wszyscy mówią jednak o tym, że tempo wzrostu zmniejszy się w czwartym kwartale tego roku i na początku następnego. Takie ekscytowanie się trwającym ożywieniem gospodarczym i zapominanie o jego przyczynach jest bardzo krótkowzroczne. Nie da się wpuścić jeszcze więcej gotówki do sytemu, niż to zostało zrobione przez 11 obniżek stóp i nie da się jeszcze bardziej obniżyć podatków nie doprowadzając do implozji systemu finansowego. Jedyne, co jest jeszcze możliwe to wywołanie następnej wojny, ale nie wiem czy świat byłby tym zachwycony i wątpię, czy przyniosłoby to oczekiwane rezultaty. Można również polegać na tym, że społeczeństwo jeszcze bardziej się zadłuży, ale to jest tylko odwlekanie krachu. Optymiści liczą na to, że gospodarka po impulsie, który dostała, sama ruszy mocno do przodu. Ja w to nie wierzę. To jest krótkotrwałe ożywienie okupione olbrzymimi kosztami.
Nie zapominajmy również o budowanym „balonie juniorze” na rynku akcji. Wzrosty cen akcji nie dyskontują ożywienia gospodarczego. One dyskontują nieprawdopodobną erupcję aktywności gospodarczej. Popatrzmy na kilka przykładów (to nie są wyjątki). Kurs eBay wzrósł w ciągu roku o 120 procent, a wskaźnik C/Z wynosi 100. Akcje Yahoo zyskały +240 proc., a C/Z wynosi 48, Amazon. com zyskał 235 proc., ale nie można policzyć C/Z z powodu strat. Intel wzrósł o 145 proc., a jego C/Z wynosi 47. AMD zyskał 320 proc. i nie można policzyć C/Z z powodu strat. Ale na przykład kurs Microsoftu wzrósł o 32 proc. (jego C/Z wynosi 32), a IBM zyskał 54 proc. (C/Z = 23). Widać, że najmocniej, wręcz obłędnie, rosły spółki sektora TMT, które do tego nie mają się czym pochwalić. Czy czegoś nam to nie przypomina? Tak, to jest echo hossy z końca XX wieku. I skończy się podobnie. Pamiętajmy, że historycznie usprawiedliwione C/Z powinno wynosić około 15. Następna przecena będzie prawdziwym dramatem i potrwa dłużej niż 3 lata.
Na rynku walutowym jest nadal niespokojnie, mimo że dolar umocnił się dzięki dobrym danym makro. Amerykanie robią wszystko, by Chiny wzmocniły juana, pomagając w ten sposób rynkowi pracy w USA. Ostatnio S. Roach z Morgan Stanley napisał, że Chiny są kozłem ofiarnym, a tak naprawdę wszystkiemu winna jest nieodpowiedzialna wręcz bezmyślna polityka fiskalna obecnej administracji amerykańskiej. Roach twierdzi, że winienie Chin za rosnące bezrobocie to tylko początek amerykańskiego protekcjonizmu. Prawdziwe schody zaczną się wtedy, kiedy przed wyborami politycy uświadomią społeczeństwu, że amerykańskie koncerny zatrudniają w swoich oddziałach poza USA 9,6 mln pracowników (prawie o 50 proc. więcej niż w 1990 roku), a w ciągu dwóch lat 3 miliony Amerykanów straciło pracę. Można sobie wyobrazić, jakie obawy wywołałoby mówienie, że coś z tym trzeba zrobić. Inwestorzy oczyma duszy zobaczyliby szybko spadające zyski spółek. Ale to temat na przyszły rok, kiedy to odbędą się wybory prezydenckie.
Nadchodzący tydzień będzie wyjątkowy. Danych makro prawie nie ma, ale liczba spółek podających wyniki kwartalne będzie olbrzymia. Praktycznie zakończy się sezon wyników. A jeśli tak, to jest to ostatni tydzień wzrostu indeksów albo korekta już się podczas niego rozpocznie. Wszystkie dobre informacje są w cenach, ale nadzieje nadal są olbrzymie. Dlatego też nie liczmy na przecenę, dopóki dolar nie wejdzie w spiralę spadków, albo rentowność obligacji w hiperbolę.
Z Polski
Rynek akcji miał w ostatnim tygodniu dwa różne oblicza — znakomity środek i słaby koniec. Od początku martwił mnie widoczny gołym okiem optymizm. I nie chodziło tu nawet o Wigometr, który pokazuje, że obozy byków i niedźwiedzi są ciągle równie silne, ale o dużą (do piątku), dodatnią bazę na kontraktach i o ton komentarzy. Pewność wzrostów była stanowczo za duża i rynek musiał spłatać jakiegoś figla. Ostatnie dni tygodnia znacznie obniżyły poziom optymizmu, co paradoksalnie może pozwolić na wzrosty i to wbrew fundamentom, bo giełdy od wielu lat nie pokazują realnego stanu gospodarki i są jedynie czymś na kształt kasyn, w których duże kapitały szukają zysków.
Rozpoczęła się dyskusja nad projektem budżetu na 2004 rok. Nie zauważyłem żadnej pozytywnej opinii. Nic dziwnego. Po pierwsze, opozycja ma święte prawo, by krytykować. Po drugie, to, co mówią Dariusz Rosati i Leszek Balcerowicz ma sens — nowe propozycje wicepremiera Jerzego Hausnera powinny się znaleźć w budżecie. Skoro wcześniej nie pomyślano o tym, by inaczej zbudować projekt, to rzeczywiście trzeba zgłosić autopoprawkę, a nie poddawać pod dyskusję coś, co za chwilę się zmieni. Trudno nie podzielić podejrzeń opozycji, która mówi, że budżet specjalnie jest tak przygotowany, by dało się go przepchnąć przez Sejm (nieprzyjęcie budżetu oznaczałoby nowe wybory), a potem nastąpią cięcia wydatków socjalnych. Sprytne, ale nieuczciwe. Budżet zostanie przyjęty. Nikomu nie zależy na rozwiązaniu Sejmu. SLD-UP ze względu na to, że czekałaby ich klęska wyborcza, a opozycji, dlatego że musieliby sami uporządkować finanse państwa, co szybko pozbawiłoby ich mandatu do rządzenia.
Jeśli chodzi o meritum, to po odrzuceniu wszelkiego szumu informacyjnego można wyodrębnić kilka elementów. Po pierwsze, wydatki mocno rosną przede wszystkim ze względu na wejście do UE. Atakowanie za to budżetu jest zwykłą nieuczciwością. Poza tym daje populistom łatwą do użycia broń przeciwko wejściu do UE. Po drugie, zadłużenie państwa rzeczywiście rośnie i trzeba z tym walczyć, ale daleko nam do kryzysu. Nasze, zawarte w Konstytucji, poziomy zadłużenia 55 i 60 proc. mogłyby równie dobrze wynosić 60 i 65 proc. i też nic by się nie stało. We Francji dług publiczny sięga 62 proc. (wielu krajach jest dużo gorzej) i nikt nie mówi tam o wariancie argentyńskim. Po trzecie, wykorzystanie zapomnianego pomysłu Grzegorza Kołodki wykorzystania rezerwy rewaluacyjnej NBP oddaliłoby zagrożenia i dałoby czas na spokojne przeprowadzenie reform. Po czwarte, obniżenie podatków biznesowi z równoczesnym sięgnięciem do kieszeni obywatela, bez próby osiągnięcia konsensusu społecznego, po to, by sfinansować wejście do UE, jest pomysłem samobójczym. I to nie tylko dla SLD, ale dla całej klasy politycznej. Wniosek jest prosty – do kryzysu zaufania doprowadzają nas politycy, a to rzeczywiście może doprowadzić do ucieczki inwestorów z Polski. Przydałoby się, by nasza „elita” polityczna zaczęła myśleć nad konsekwencją swoich działań, zapominając dla dobra państwa choćby na chwilę o walce politycznej.
W końcu tygodnia informacje o tym, że wykonanie budżetu państwa po październiku może wynieść około 90 proc. i że rząd posiada bardzo niewielkie środki na lokacie w banku centralnym przeraziły inwestorów. Zagrożenia by nie było, gdyby nie postawa tych, którzy chcieli upiec własną pieczeń przy tym ogniu. Co by się bowiem wydarzyło, gdybyśmy nie wiedzieli ile pieniędzy rząd ma na lokacie (a o tym się praktycznie nigdy nie mówiło)? Otóż nic by się nie wydarzyło. Rząd sprzedałby obligacje nie obniżając nadmiernie ceny i nie osłabiłby się złoty. A kto krzyknął: łapać złodzieja? Analitycy i media. Wcale się nie zdziwię, gdyby okazało się, że niektórzy z podnoszących alarm najpierw sprzedali złotego i obligacje, dobrze na tym zarabiając. Gra znaczonymi kartami i do tego szkodząca państwu. Być może wszystko jest zgodne z prawem, ale uważam, że taki egoizm i brak odpowiedzialności powinien zostać napiętnowany. Ta sprawa była główną przyczyną zawirowań na rynkach. Opowieści o tym, że przecena akcji i złotego wynikła z pogłoski o zmianie premiera posłużyły tylko jak przykrywka. Odejście nielubianego premiera mogłoby tylko poprawić atmosferę. Oczywiście jedynie wtedy, gdyby minister Hausner zastał na swoim stanowisku, bo rynki już ułożyły równanie Hausner = reformy i brak kryzysu.
Sytuacja w czasie minionego tygodnia znacznie się skomplikowała. Nadal czekamy na pieniądze z lokat antypodatkowych. Z drugiej strony mamy polityków i ich pomysły oraz rynki zagraniczne, na których sytuacja jest równie niejasna. Od strony technicznej obraz jest dwuznaczny i w niczym nie zmienił tego fatalny koniec tygodnia. Korekta potrafi znieść wzrost pierwszej podfali nawet w stu procentach. W tej sytuacji uważam, że trzeba się wstrzymać z decyzjami, dopóki WIG20 nie pokona 1712 pkt. To byłby sygnał kupna. Sygnału sprzedaży zapewne nie dostaniemy, bo jest zbyt nisko (1480 pkt), ale gdyby jednak to nastąpiło, to powstałby podwójny szczyt z zakresem spadku nawet do 1260 pkt.