Rusza IPO energetycznej Enei. Oby nie skończyło się, jak w przypadku ZA Tarnów
Długo oczekiwana oferta publiczna Enei wchodzi w decydującą fazę. Czas na IPO niestety nie jest dobry. Resort skarbu wydaje się zdeterminowany, by wreszcie pochwalić się konkretnymi osiągnięciami. Z wyborem dobrego terminu na debiut może być jednak kłopot. Oprócz niepewności, czy za kilka miesięcy na rynkach będzie lepiej — ścierać się będą przynajmniej trzy racje. Pierwsza — skarbu państwa, który IPO Enei traktuje jako wstęp do zapowiadanej na przyszły rok prywatyzacji firmy poprzez wprowadzenie inwestora strategicznego (to może przynieść nawet połowę z planowanych na 2009 r. 12 mld zł z prywatyzacji), druga — zarządu, który chce mieć pieniądze na równie ambitny, co kosztowny plan inwestycyjny (szacowany na 11-12 mld zł; do wydania w ciągu kilku lat), i wreszcie trzecia, którą mają inwestorzy, chcący kupić akcje możliwie najtaniej.
Szczegóły oferty nie są na razie znane. Wciąż nie opublikowano prospektu emisyjnego. Zapewne nastąpi to dopiero wtedy, gdy zakończą się trwające spotkania z instytucjami finansowymi. Wtedy też się okaże, czy oczekiwania zarządu i głównego akcjonariusza (skarbu państwa), sięgające nawet 3 mld zł, będą zbieżne z tym, co skłonni są zapłacić inwestorzy. Biorąc pod uwagę dużą zmienność na giełdach, a także niedawną nieudaną ofertę ZA Tarnów, może być z tym problem.
Nie zmienia tego fakt, że na rynkach finansowych branża energetyczna tradycyjnie uchodzi za defensywną, tj. taką, której notowania są bardziej odporne na bessę. Liczby to częściowo potwierdzają (patrz wykres obok), niemniej — tajfuny, jakie przeszły przez giełdy w ostatnich miesiącach, nie ominęły i tego sektora. Akcje czeskiego giganta energetycznego CEZ (beta vs WIG20 zaledwie 0,65) przez długi czas szły co prawda pod prąd ogólnym trendom, w końcu jednak i one skapitulowały. Przez ostatnie trzy miesiące kurs spółki spadł o jedną czwartą.
Inwestorzy — także indywidualni, do których ma trafić ponoć 30-40 proc. całej puli — z pewnością nie przejdą obojętnie obok Enei. W normalnych warunkach byłby to smakowity kąsek, choć raczej niewart aż 10 mld zł, których w optymistycznych założeniach życzyłby sobie zarząd. Średni wskaźnik cena do zysku dla spółek z indeksu BEElect sięga 13. Gdyby według niego próbować wycenić Eneę, przy jej zysku za 2007 r. (sięgnął 522 mln zł), należałoby oczekiwać kapitalizacji rzędu 6,8 mld zł.
Taka wycena może być nieadekwatna z kilku powodów. Po pierwsze — wynik za ubiegły rok podkręciły zdarzenia jednorazowe. Po drugie — spółka nie opublikowała na razie prognoz na ten rok, ale zgodnie z wypowiedziami przedstawicieli zarządu, można oczekiwać rezultaty zbliżonego do ubiegłorocznego. Po trzecie — w stosunku do zagranicznych konkurentów, działających na w pełni uwolnionym rynku Enea powinna być wyceniana z premią. Uzasadniałyby ją przede wszystkim perspektywy stopniowej liberalizacji rodzimego rynku, widocznej już częściowo w segmencie klientów korporacyjnych. Z czasem krajowe ceny (dziś ustalane przez Urząd Regulacji Energetyki) powinny zrównać się z poziomami europejskimi, co wypchnie marże spółki wyraźnie w górę. Dziś na poziomie EBITDA rentowność sięga około 10 proc. Średnia dla zagranicznych spółek przekracza tymczasem 15 proc. To pokazuje skalę możliwego wzrostu wyników Enei.
Wydaje się, że skarb państwa powinien rozważyć wstrzymanie się z ofertą publiczną spółki, jeśli nie będzie pewności, że znajdą się chętni na wszystkie (lub przynajmniej większość) akcje po cenie, która satysfakcjonowałaby wszystkie strony. Enea nie jest zadłużona. Pierwszą fazę inwestycji może więc finansować z innych źródeł. Z kolei inwestorzy z pewnością zapłacą za akcje więcej, kiedy na giełdach znów zaświeci słońce. Dziś niestety istnieje duże ryzyko, że kolejna — po wspomnianym Tarnowie — oferta publiczna zakończy się rozczarowaniem. I nie zmieni tego nawet wabik w postaci 5-procentowego dyskonta przy zakupie akcji, jakie spółka zaoferuje drobnym graczom.
Najważniejsza będzie cena
Maciej Bobrowski
dyrektor działu analiz Beskidzkiego Domu Maklerskiego
Oferta Enei jest wyczekiwana przez rynek jako główne wydarzenie na rynku IPO w okresie kilku miesięcy. Instytucje już przygotowują gotówkę na wzięcie w niej udziału. Problemem jest jednak to, że na giełdach utrzymuje się bardzo duża zmienność, a awersja do ryzyka nie słabnie. Dlatego IPO Enei może stać w ogóle pod znakiem zapytania. Abstrahując jednak od tego, oferta będzie prawdopodobnie przeznaczona głównie dla OFE i instytucji zagranicznych. Oferta Cyfrowego Polsatu pokazuje, że taki model się sprawdził. Zwiększa przy tym bezpieczeństwo inwestycji także dla drobnych inwestorów (większa stabilność kursu). Nadrzędną kwestią będzie jednak cena emisyjna, którą każdy powinien samodzielnie rozważyć pod kątem jej atrakcyjności.
IPO Enei to akt desperacji
Piotr Kuczyński
główny analityk Xelionu
Enea jako spółka jest bardzo ciekawa. Jednak na rynku nadal panuje duży niepokój. To nie sprzyja dużym prywatyzacjom. Zakładam, że cena nie będzie wygórowana. Zwłaszcza wobec wyraźnego zniechęcenia inwestorów do akcji. Instytucje na pewno będą zainteresowane IPO Enei. Fundusze emerytalne mają tylko 27 proc. akcji w portfelu. Indywidualni inwestorzy także powinni kupować. Wielu z nich przyjmie zapewne strategię Warrena Buffetta. Liczą się ze stratą 20-30 proc., ale w parę lat chcą zarobić kilkaset procent. Mogą sobie pozwolić, żeby zamrozić gotówkę. Redukcja nie będzie bardzo wysoka.
Dziwię się, że skarb państwa właśnie teraz zdecydował się na IPO. W hossie mógłby sprzedać Eneę 50-60 proc. drożej. To wygląda raczej na akt desperacji. Spółki na GPW są tak przecenione, że jest już wiele perełek, które mogą spokojnie konkurować z papierami Enei.
Enea to inna bajka
Po półtorarocznej przerwie skarb państwa szumnie rozpoczął proces upubliczniania państwowych spółek. 30 czerwca na GPW zadebiutowały Azoty Tarnów. Niestety, był to sukces jedynie samej spółki. IPO doszło do skutku dzięki państwowym PGNiG i Ciechowi. Nie była to więc prywatyzacja w pełnym tego słowa znaczeniu. Zawiniła zbyt wysoka cena akcji. To odstraszyło krajowe instytucje finansowe. Dzięki preferencyjnym kredytom dla drobnych inwestorów i dotychczasowym udanym IPO ze stajni MSP, zainteresowanie w transzy indywidualnej było duże. Szkoda tylko, że inwestorzy stracili w dwa tygodnie 30 proc. kapitału, a lewarujący się znacznie więcej. Jeśli MSP już zdecydowało o wejściu Enei na GPW podczas dekoniunktury (choć mogło przeczekać bessę), to można liczyć na to, że nie popełni drugi raz tego samego błędu. Choć oferujący jest ten sam (DM BZ WBK), to widać tym razem postawienie na dużych inwestorów instytucjonalnych (poważny road show) i badanie gruntu. Można więc mieć nadzieję, że mechanizmy rynkowe tym razem nie będą wspomagane państwowym dopalaczem, a uczestnicy oferty nie "sparzą się" na kolejnej propozycji MSP. Zwłaszcza że przed nami kolejne prywatyzacje
WAŻNE LICZBY O ENEI
3
mld zł Tyle może być warta oferta publiczna Enei.
30-40
proc. Tyle z blisko 150 mln akcji ma trafić do inwestorów indywidualnych.
522
mln zł Tyle wynosi ubiegłoroczny zysk grupy Enei.
Kamil Zatoński
